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　　力源液壓置入的資產(chǎn)都是相關(guān)領(lǐng)域類的龍頭企業(yè)，在軍民兩個市場都具有較高的占有率，并且具有較高的技術(shù)優(yōu)勢和研制能力。中國一航將其整合為中航重機(jī)之后，將加快相關(guān)業(yè)務(wù)的相互促進(jìn)，提高其在中國裝備制造領(lǐng)域的競爭能力。

　　力源液壓將成一航重機(jī)業(yè)務(wù)航母

　　力源液壓前期公告稱定向增發(fā)的主要目標(biāo)是“有效整合中國一航旗下重機(jī)業(yè)務(wù)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，構(gòu)建重機(jī)業(yè)務(wù)相關(guān)基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)平臺和高新技術(shù)裝備平臺，促進(jìn)重機(jī)成套裝備核心技術(shù)的產(chǎn)生和發(fā)展。”顯而易見，中國一航將力源液壓定義為自己重機(jī)業(yè)務(wù)整合的平臺。

　　從目前進(jìn)入力源液壓的資產(chǎn)來看，盡管涉及到了中航世新的股權(quán)，但是核心內(nèi)容仍然局限在了貴航集團(tuán)的層面。顯然，力源液壓在定義為中國一航重機(jī)平臺的背景下，公司未來在上下游產(chǎn)業(yè)鏈的延伸上將突破貴航的范圍，真正進(jìn)入一航的平臺進(jìn)行擴(kuò)張，并且在公告中提到了明確的安排和計劃將中國一航的其他重機(jī)業(yè)務(wù)進(jìn)入上市公司。在這個意義上看，力源液壓將演變成為“一航重機(jī)”。

　　公司資本運(yùn)作方向

　　燃?xì)廨啓C(jī)業(yè)務(wù)：利用資本市場優(yōu)化資源配置的功能，適時通過收購、股權(quán)置換等方式，將更多優(yōu)良資產(chǎn)注入上市公司，打造中國一航在中國裝備制造業(yè)的航母。目前中國一航涉及的燃機(jī)業(yè)務(wù)主要包括幾個航空發(fā)動機(jī)企業(yè)。

　　鍛造和鑄造同屬熱加工行業(yè)，在專業(yè)上有相通性，整合在一起可以增強(qiáng)對鋼廠和后端用戶的談判力，最終目的將集團(tuán)所有的熱加工企業(yè)整合，形成一個大的專業(yè)化集團(tuán)，優(yōu)化資源配置，降低成本，提升核心競爭力，做成年銷售收入50億以上的公司，進(jìn)而在適當(dāng)?shù)臅r候收購一家特鋼公司，徹底控制前端資源，形成一條完整的供應(yīng)鏈。目前中國一航涉及的鍛鑄公司包括：貴州安吉、紅原鍛造等。

　　總之，我們認(rèn)為力源液壓將是中國一航未來的重機(jī)業(yè)務(wù)航母，在不斷實(shí)現(xiàn)專業(yè)化的整合過程中推進(jìn)重機(jī)業(yè)務(wù)平臺的資本化運(yùn)作。

　　資產(chǎn)置入后的力源液壓包括液壓泵和液壓件、航空鍛件、航空散熱器以及燃?xì)廨啓C(jī)。各行業(yè)的業(yè)務(wù)都是相關(guān)子行業(yè)龍頭，具有較強(qiáng)的國際、國內(nèi)競爭優(yōu)勢。目前各業(yè)務(wù)的市場占有率和定單獲取能力已經(jīng)充分證明了公司在行業(yè)的龍頭地位。

　　軍轉(zhuǎn)民的成功典范

　　力源液壓更值得長期看好的原因之一是其成功實(shí)現(xiàn)了國防企業(yè)市場化運(yùn)作的轉(zhuǎn)換，為中國國防工業(yè)企業(yè)成功市場化的典范。

　　根據(jù)世界國防工業(yè)最近半個世紀(jì)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，世界國防工業(yè)經(jīng)歷了較大的兼并整合，許多優(yōu)秀的企業(yè)在兼并中被淘汰，而成功的國防企業(yè)都具備了“軍民結(jié)合”的顯著特點(diǎn)。例如波音公司和GE。

　　由于軍品定單具有較大的周期波動，同時受到政府政策的較大影響。因此國防企業(yè)如果單純依托軍方定單，可能面臨較大的政策變動風(fēng)險。進(jìn)入民品領(lǐng)域分散風(fēng)險成為軍工企業(yè)的必然選擇。由于軍品生產(chǎn)企業(yè)都擁有最先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)和工藝裝備，因此軍工企業(yè)利用自身的軍工技術(shù)和裝備優(yōu)勢進(jìn)入民品生產(chǎn)領(lǐng)域。由于軍品承擔(dān)了大量的研發(fā)費(fèi)用和固定資產(chǎn)折舊，因此軍工企業(yè)生產(chǎn)民品具有天然的競爭優(yōu)勢。

　　我們認(rèn)為軍工企業(yè)的發(fā)展路徑應(yīng)該是實(shí)現(xiàn)軍民的有機(jī)結(jié)合，軍工企業(yè)利用自身在軍品研制方面的技術(shù)和設(shè)備優(yōu)勢，在相關(guān)民品領(lǐng)域進(jìn)行突破，分享相關(guān)技術(shù)，獲得市場競爭能力。

　　力源液壓的液壓泵和液壓件業(yè)務(wù)、鍛件業(yè)務(wù)和散熱器業(yè)務(wù)都具有典型的特點(diǎn)，即自身在航空領(lǐng)域具有很強(qiáng)的技術(shù)實(shí)力以及競爭優(yōu)勢，同時利用這樣的技術(shù)優(yōu)勢向民品領(lǐng)域滲透，并且在民品領(lǐng)域具有較高的市場占有率。而燃?xì)廨啓C(jī)業(yè)務(wù)本身就是軍品業(yè)務(wù)向民品滲透的結(jié)果。目前力源液壓的液壓泵業(yè)務(wù)占專業(yè)領(lǐng)域涵蓋了主要的工程機(jī)械領(lǐng)域，為國內(nèi)主要工程機(jī)械整機(jī)廠服務(wù)。而散熱器業(yè)務(wù)目前的主要收入來源中有近一半來自于民品業(yè)務(wù)。因此我們認(rèn)為力源液壓是中國國防企業(yè)成功實(shí)現(xiàn)市場化轉(zhuǎn)型的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

　　盈利預(yù)測與估值

　　我們預(yù)計，力源液壓2007年備考每股收益為0.66元，08年為0.93元。按照目前市場平均動態(tài)市盈率估計，公司的合理股價為41-45元左右。但是對于力源液壓的估值我們認(rèn)為需要考慮到如下因素：

　　首先，力源液壓置入資產(chǎn)都為行業(yè)龍頭資產(chǎn)，與工程機(jī)械等高速增長的裝備行業(yè)相配套，因此未來的業(yè)績將維持快速增長。

　　其次，公司在資產(chǎn)置入時，給定了明確的公司發(fā)展目標(biāo)和發(fā)展戰(zhàn)略，因此公司未來業(yè)績增長的不確定性較小。

　　第三，公司未來將不斷置入優(yōu)良資產(chǎn)，并且提出了明確的運(yùn)作方向。這將不斷提升公司的業(yè)績和市場競爭能力，將力源液壓打造成為中國一航的重機(jī)業(yè)務(wù)平臺。

　　第四，力源液壓是中國一航打造的第一個資本運(yùn)作平臺，該平臺運(yùn)作好壞將直接影響一航未來的資本運(yùn)作。

　　因此，力源液壓可以獲得高于市場平均估值水平的溢價。我們認(rèn)為公司合理的目標(biāo)價格為50-60元，建議投資者積極介入。