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　　未來幾年工程機(jī)械出口增速仍可能處在高位。國(guó)內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品占全球市場(chǎng)的份額仍很低，因此出口的潛力較大。另外，預(yù)計(jì)未來幾年全球除中國(guó)外的其他國(guó)家合計(jì)的建筑支出額還將以一定速度增長(zhǎng)(2001-2006年的年復(fù)合增長(zhǎng)率為4%，2006-2011年預(yù)計(jì)將達(dá)到4.6%左右)，因此預(yù)計(jì)工程機(jī)械的出口增速保持在高位。緊縮、衰退、成本上漲是目前最大影響因素。國(guó)內(nèi)貨幣緊縮、國(guó)外(主要是美國(guó))經(jīng)濟(jì)放緩(以及可能的衰退)和國(guó)內(nèi)各類生產(chǎn)成本(主要是鋼材成本)的快速上漲成為可能影響工程機(jī)械行業(yè)的三個(gè)最大因素。

　　貨幣緊縮影響有限。我國(guó)的房地產(chǎn)和基建投資的增速在較大程度上受到貸款增速的影響。目前的宏觀調(diào)控與04、05年的有很大區(qū)別：08年金融機(jī)構(gòu)的信貸增速不會(huì)急劇下降。因此，本次貨幣緊縮對(duì)工程機(jī)械有一定影響，但不大。鋼價(jià)上漲有短期小沖擊，但長(zhǎng)期反而可能是利好。本次鋼價(jià)大幅上漲預(yù)計(jì)將對(duì)整個(gè)行業(yè)產(chǎn)生一定的沖擊，但上市公司所受沖擊預(yù)計(jì)相對(duì)較小。從長(zhǎng)期看，鋼價(jià)等成本的上漲，將使行業(yè)內(nèi)的產(chǎn)品逐漸向高端轉(zhuǎn)移，從而使整個(gè)行業(yè)實(shí)現(xiàn)升級(jí)。

　　國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)高增長(zhǎng)的趨勢(shì)預(yù)計(jì)不會(huì)改變。工程機(jī)械行業(yè)的發(fā)展主要取決于房地產(chǎn)和基建投資的增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)貨幣緊縮、國(guó)外經(jīng)濟(jì)暫時(shí)放緩和國(guó)內(nèi)各類生產(chǎn)成本上漲不會(huì)從根本上危及國(guó)內(nèi)外房地產(chǎn)業(yè)及基建投資總體上穩(wěn)步增長(zhǎng)的趨勢(shì)，因此國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)的快速增長(zhǎng)趨勢(shì)在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)不會(huì)改變。

　　維持行業(yè)"有吸引力"評(píng)級(jí)。鑒于工程機(jī)械的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)和國(guó)外市場(chǎng)仍有相當(dāng)好的增長(zhǎng)前景，且貨幣緊縮、鋼價(jià)上漲對(duì)行業(yè)的影響相對(duì)有限，我們維持"有吸引力"投資評(píng)級(jí)。

　　工程機(jī)械上市公司價(jià)值普遍低估。通過PE/G估值法，我們發(fā)現(xiàn)目前國(guó)內(nèi)工程機(jī)械主要上市公司均處于低估狀態(tài)，我們分別給予其"跑贏大市"、或"超強(qiáng)大市"的投資評(píng)級(jí)

　　一、緊縮、衰退、成本上漲是目前最大影響因素

　　目前，國(guó)內(nèi)貨幣緊縮、國(guó)外(主要是美國(guó))經(jīng)濟(jì)放緩(以及可能的衰退)

　　和國(guó)內(nèi)各類生產(chǎn)成本(主要是鋼材成本)的快速上漲成為可能影響工程機(jī)械行業(yè)的三個(gè)最大因素。通過分析，我們認(rèn)為：貨幣緊縮影響有限;美國(guó)(進(jìn)而全球)的經(jīng)濟(jì)放緩可能只出現(xiàn)在08年，09年將復(fù)蘇，08年及其后幾年工程機(jī)械出口的高增長(zhǎng)預(yù)計(jì)能夠保持;鋼材價(jià)格上漲短期內(nèi)有一定沖擊，長(zhǎng)期內(nèi)可能是利好。

　　工程機(jī)械行業(yè)的發(fā)展主要取決于房地產(chǎn)和基建投資的增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)貨幣緊縮、國(guó)外經(jīng)濟(jì)暫時(shí)放緩和國(guó)內(nèi)各類生產(chǎn)成本上漲不會(huì)從根本上危及國(guó)內(nèi)外房地產(chǎn)業(yè)及基建投資總體上穩(wěn)步增長(zhǎng)的趨勢(shì)，因此國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)的快速增長(zhǎng)趨勢(shì)在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)不會(huì)改變。

　　二、貨幣緊縮影響

　　有限貨幣緊縮對(duì)工程機(jī)械行業(yè)的主要影響路徑有銷售和生產(chǎn)兩方面(圖1)。

　　其中，由于工程機(jī)械企業(yè)一般對(duì)金融機(jī)構(gòu)信貸的依賴程度不高，因此貨幣緊縮對(duì)其的影響主要在銷售方面。

　　金融機(jī)構(gòu)當(dāng)年的貸款年末余額=前一年的貸款年末余額+當(dāng)年的新增貸款額。如果每年的新增貸款都是正值，則金融機(jī)構(gòu)的年末貸款余額每年都在增加。一般來說，對(duì)于間接融資比重比較大的經(jīng)濟(jì)體，金融機(jī)構(gòu)的年度新增貸款增長(zhǎng)越快(或年末貸款余額增長(zhǎng)越快)，則經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)越快。

　　房地產(chǎn)開發(fā)投資和基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)投資一般都或多或少地依賴金融機(jī)構(gòu)信貸，因此他們的投資增速都在一定程度上受到金融機(jī)構(gòu)的貸款增速的影響。

　　在我國(guó)，近年來金融機(jī)構(gòu)每年的新增人民幣貸款中，近40%投向房地產(chǎn)和基建領(lǐng)域(圖2)。因此我國(guó)的房地產(chǎn)和基建投資的增速在較大程度上受到貸款增速的影響。

　　04、05年，政府雖然沒有實(shí)行緊縮性貨幣政策，但其嚴(yán)厲的行政干預(yù)(出臺(tái)《關(guān)于制止鋼鐵電解鋁水泥行業(yè)盲目投資若干意見》，并組成檢查組分赴各地檢查;高調(diào)處理江蘇"鐵本項(xiàng)目"等)使得這兩年金融機(jī)構(gòu)的新增貸款大量減少(圖3)，年度貸款總額增速急劇下降(圖4)。

　　貸款增速的大幅下降使得房地產(chǎn)開發(fā)和各類基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的可獲得信貸資金增速大幅下降(圖5、6)，投資增速受到一定的影響。

　　房地產(chǎn)和基建投資受到影響后，工程機(jī)械銷售也就必然受到影響(圖7)。

　　目前的宏觀調(diào)控與04、05年的有很大區(qū)別：08年金融機(jī)構(gòu)的信貸增速可能不會(huì)急劇下降。08年宏觀調(diào)控的核心是貨幣緊縮，而貨幣緊縮政策的要點(diǎn)是：金融機(jī)構(gòu)的新增貸款總量不得超過2007年全年的新增貸款總量(07年為3.63萬億元)。根據(jù)當(dāng)前各行業(yè)對(duì)信貸資金的渴求程度以及金融機(jī)構(gòu)的資金充裕程度看，08年的新增貸款總量很可能與07年的持平。由此測(cè)算，08年金融機(jī)構(gòu)的信貸余額增速可能為13.8%，并不會(huì)比07年的增速(16.1%)大幅下降，換句話說，不大可能出現(xiàn)04、05年信貸額大幅下降的情況(圖8)。因此，本次貨幣緊縮對(duì)工程機(jī)械有影響，但影響不大。

　　二、08年國(guó)內(nèi)工程機(jī)械出口增速可能保持高位

　　近年來，國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)出口增長(zhǎng)較快，2002-2007年的年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到64%(圖9)。

　　目前，國(guó)內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品的出口目的地已達(dá)到198個(gè)國(guó)家或地區(qū)，其中美國(guó)市場(chǎng)份額最大，約占12%左右，日本其次，約占10%左右(圖10)。

　　08年，全球經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)將放緩，但預(yù)計(jì)08年及其后幾年國(guó)內(nèi)工程機(jī)械出口的增速仍將維持在高位，理由是：(1)目前國(guó)內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品占全球除中國(guó)外的其他市場(chǎng)的合計(jì)市場(chǎng)容量還很小，出口的潛力還很大;(2)全球經(jīng)濟(jì)08年可能是未來幾年中的最低麋期，預(yù)計(jì)09年開始復(fù)蘇。

　　目前國(guó)內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品占全球市場(chǎng)的份額仍很低。2006年，除中國(guó)外的全球其他各市場(chǎng)的容量合計(jì)為1424億美元左右，是中國(guó)的8倍左右(圖11)。

　　其中，中國(guó)出口50億美元左右，只占其他各市場(chǎng)合計(jì)容量的3.5%。因此，中國(guó)工程機(jī)械產(chǎn)品出口的潛力較大。

　　08年可能是全球經(jīng)濟(jì)最低麋時(shí)期。世界銀行預(yù)測(cè)，2008年全球經(jīng)濟(jì)的增速將從2007年的3.6%降至3.3%，但2009年將回升到3.6%(表1)。美聯(lián)儲(chǔ)近期預(yù)測(cè)，2008年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為1.0%-2.2%，比07年的低，但09年將回升至1.8%-3.2%(表2)。

　　據(jù)以預(yù)測(cè)準(zhǔn)確著稱的著名咨詢公司--Global Insight統(tǒng)計(jì)，2001-2006年，全球建筑支出(房地產(chǎn)投資+基礎(chǔ)設(shè)施投資)的年復(fù)合增長(zhǎng)率為4%。全球建筑支出的增長(zhǎng)帶動(dòng)了全球工程機(jī)械銷售。據(jù)英國(guó)工程機(jī)械咨詢公司統(tǒng)計(jì)，2001-2006年，全球工程機(jī)械的銷售額從850億美元左右增長(zhǎng)到1600億美元左右，年復(fù)合增長(zhǎng)率為13.5%左右。

　　08年，全球的經(jīng)濟(jì)增速可能放緩。Global Insight預(yù)測(cè)，全球主要國(guó)家08年的建筑支出的增速將微幅下降(圖12)，08年全球總的建筑支出增速也將下降，但是，2009-2011年全球建筑支出的年符合增長(zhǎng)率將強(qiáng)勁回升(表3)。

　　Global Insight更是預(yù)測(cè)，從2011-2016年，全球的建筑支出的年復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到5.7%(圖13)。

　　因此我們預(yù)計(jì)，09年及其后幾年，國(guó)內(nèi)工程機(jī)械的出口增速將保持在高位。那么08年的出口增速會(huì)下降嗎?我們預(yù)計(jì)下降的可能性不大。因?yàn)殡m然08年全球除中國(guó)外的建筑支出的增速預(yù)計(jì)會(huì)下降，從而可能造成全球除中國(guó)外的工程機(jī)械市場(chǎng)容量下降(進(jìn)而造成在份額不變情況下中國(guó)出口的下降)，但國(guó)內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品占全球除中國(guó)外的市場(chǎng)的份額還很小，由于性價(jià)比高等因素，份額預(yù)計(jì)會(huì)逐年提高，份額的提高有可能彌補(bǔ)容量下降所造成的出口的下降(圖14)。

　　三、鋼價(jià)上漲：有短期小沖擊，但長(zhǎng)期反而可能是利好

　　工程機(jī)械的主要原材料是鋼材(各類中厚板、薄板等)。雖然各類產(chǎn)品中鋼材成本所占份額不一，但基本上鋼材的成本占主要部分。以廈工產(chǎn)的16噸裝載機(jī)為例，其生產(chǎn)成本中，鋼材占到60%(圖15)。據(jù)工程機(jī)械行業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，整個(gè)行業(yè)的生產(chǎn)成本中，鋼材平均占70%左右。

　　從單臺(tái)產(chǎn)品看，鋼價(jià)上漲對(duì)產(chǎn)品盈利的影響較大。仍以廈工產(chǎn)的16噸裝載機(jī)為例，該產(chǎn)品06年的毛利率在12%左右，若考慮進(jìn)毛利，則一臺(tái)裝載機(jī)的售價(jià)中鋼材成本的比重就下降到52%左右(圖16)。假設(shè)售價(jià)以及除鋼材以外的其它成本不變，若鋼價(jià)上漲5%，則毛利率下降3%(下降四分之一，圖表17);若鋼價(jià)上漲10%，則毛利率下降6%(下降一半，圖18)。

　　但對(duì)一個(gè)企業(yè)來說，若產(chǎn)品的毛利率越低，則鋼價(jià)上漲對(duì)毛利率的影響越大;毛利率越高，則影響越小。若一個(gè)企業(yè)的產(chǎn)能越大，產(chǎn)銷量越大(如龍頭企業(yè))，則其可以通過增加產(chǎn)銷量來降低單臺(tái)產(chǎn)品中的各類成本，從而部分或全部消化鋼價(jià)的上漲。

　　07年1-11月，整個(gè)工程機(jī)械行業(yè)的平均毛利率在16%左右;07年前三季度，行業(yè)內(nèi)主要上市公司的平均毛利率為22.7%。同時(shí)，目前行業(yè)內(nèi)的上市公司均為行業(yè)內(nèi)各細(xì)分子行業(yè)中的龍頭企業(yè)，有較大的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。因此本次鋼價(jià)大幅上漲預(yù)計(jì)將對(duì)整個(gè)行業(yè)產(chǎn)生一定的沖擊，但上市公司所受沖擊預(yù)計(jì)相對(duì)較小。

　　就上市公司來說，柳工和廈工股份主要生產(chǎn)裝載機(jī)，該產(chǎn)品國(guó)內(nèi)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，競(jìng)爭(zhēng)激烈，兩公司該產(chǎn)品的毛利率均在19%以下，因此可能受影響較大;叉車產(chǎn)品前景雖好，但產(chǎn)能近期擴(kuò)展過猛，競(jìng)爭(zhēng)亦很激烈，主營(yíng)叉車的安徽合力的毛利率在21%左右，因此也可能受較大影響;推土機(jī)、挖掘機(jī)、旋挖磚機(jī)、混凝土機(jī)械、起重機(jī)械這些產(chǎn)品國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)較弱，毛利率大都在25%以上，主要生產(chǎn)此類設(shè)備的山推股份、山河智能、三一重工、中聯(lián)重科受影響可能相對(duì)較小。

　　但是，近日來幾乎所有公司都在采取應(yīng)對(duì)措施，如商討聯(lián)合提價(jià)、積極調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提高高附加值產(chǎn)品的比例等。我們預(yù)計(jì)短期內(nèi)整個(gè)工程機(jī)械行業(yè)的平均毛利率有可能下降3-4個(gè)百分點(diǎn)，但具有規(guī)模優(yōu)勢(shì)以及積極采取應(yīng)對(duì)措施的公司(如上市公司)，平均毛利率可能只下降1個(gè)百分點(diǎn)左右，完全抵消影響的可能性預(yù)計(jì)也不大。

　　從長(zhǎng)期看，鋼價(jià)仍有可能持續(xù)緩慢上漲，另外，人工成本以及其它成本也將持續(xù)上漲，企業(yè)的各類要素成本總和將持續(xù)上揚(yáng)。這將迫使行業(yè)內(nèi)產(chǎn)品附加值低、研發(fā)能力弱的企業(yè)退出市場(chǎng)。這進(jìn)而給其他企業(yè)帶來擴(kuò)大份額的機(jī)會(huì)。生存下來的企業(yè)也將被迫持續(xù)加大科研投入，不斷提高產(chǎn)品附加值。這樣做的結(jié)果是其競(jìng)爭(zhēng)力不斷提高。從行業(yè)角度看，這個(gè)過程中，行業(yè)內(nèi)的產(chǎn)品逐漸向高端轉(zhuǎn)移，從而使整個(gè)行業(yè)實(shí)現(xiàn)升級(jí)。

　　四、上市公司股價(jià)普遍低估

　　國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)正處于高增長(zhǎng)時(shí)期，因此比較合適的相對(duì)估值法是PE/G。目前，歐、美市場(chǎng)相關(guān)股票的PE/G在0.6-0.8之間，日本的在1左右(表4)。而國(guó)內(nèi)相關(guān)股票的PE/G在0.3-0.5之間(表5)，因此，這些股票均處于低估狀態(tài)，我們分別給予其"跑贏大市"、或"超強(qiáng)大市"的投資評(píng)級(jí)。

　　二、貨幣緊縮影響

　　有限貨幣緊縮對(duì)工程機(jī)械行業(yè)的主要影響路徑有銷售和生產(chǎn)兩方面(圖1)。

　　其中，由于工程機(jī)械企業(yè)一般對(duì)金融機(jī)構(gòu)信貸的依賴程度不高，因此貨幣緊縮對(duì)其的影響主要在銷售方面。

　　金融機(jī)構(gòu)當(dāng)年的貸款年末余額=前一年的貸款年末余額+當(dāng)年的新增貸款額。如果每年的新增貸款都是正值，則金融機(jī)構(gòu)的年末貸款余額每年都在增加。一般來說，對(duì)于間接融資比重比較大的經(jīng)濟(jì)體，金融機(jī)構(gòu)的年度新增貸款增長(zhǎng)越快(或年末貸款余額增長(zhǎng)越快)，則經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)越快。

　　房地產(chǎn)開發(fā)投資和基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)投資一般都或多或少地依賴金融機(jī)構(gòu)信貸，因此他們的投資增速都在一定程度上受到金融機(jī)構(gòu)的貸款增速的影響。

　　在我國(guó)，近年來金融機(jī)構(gòu)每年的新增人民幣貸款中，近40%投向房地產(chǎn)和基建領(lǐng)域(圖2)。因此我國(guó)的房地產(chǎn)和基建投資的增速在較大程度上受到貸款增速的影響。

　　04、05年，政府雖然沒有實(shí)行緊縮性貨幣政策，但其嚴(yán)厲的行政干預(yù)(出臺(tái)《關(guān)于制止鋼鐵電解鋁水泥行業(yè)盲目投資若干意見》，并組成檢查組分赴各地檢查;高調(diào)處理江蘇"鐵本項(xiàng)目"等)使得這兩年金融機(jī)構(gòu)的新增貸款大量減少(圖3)，年度貸款總額增速急劇下降(圖4)。

　　貸款增速的大幅下降使得房地產(chǎn)開發(fā)和各類基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的可獲得信貸資金增速大幅下降(圖5、6)，投資增速受到一定的影響。

　　房地產(chǎn)和基建投資受到影響后，工程機(jī)械銷售也就必然受到影響(圖7)。

　　目前的宏觀調(diào)控與04、05年的有很大區(qū)別：08年金融機(jī)構(gòu)的信貸增速可能不會(huì)急劇下降。08年宏觀調(diào)控的核心是貨幣緊縮，而貨幣緊縮政策的要點(diǎn)是：金融機(jī)構(gòu)的新增貸款總量不得超過2007年全年的新增貸款總量(07年為3.63萬億元)。根據(jù)當(dāng)前各行業(yè)對(duì)信貸資金的渴求程度以及金融機(jī)構(gòu)的資金充裕程度看，08年的新增貸款總量很可能與07年的持平。由此測(cè)算，08年金融機(jī)構(gòu)的信貸余額增速可能為13.8%，并不會(huì)比07年的增速(16.1%)大幅下降，換句話說，不大可能出現(xiàn)04、05年信貸額大幅下降的情況(圖8)。因此，本次貨幣緊縮對(duì)工程機(jī)械有影響，但影響不大。

　　二、08年國(guó)內(nèi)工程機(jī)械出口增速可能保持高位

　　近年來，國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)出口增長(zhǎng)較快，2002-2007年的年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到64%(圖9)。

　　目前，國(guó)內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品的出口目的地已達(dá)到198個(gè)國(guó)家或地區(qū)，其中美國(guó)市場(chǎng)份額最大，約占12%左右，日本其次，約占10%左右(圖10)。

　　08年，全球經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)將放緩，但預(yù)計(jì)08年及其后幾年國(guó)內(nèi)工程機(jī)械出口的增速仍將維持在高位，理由是：(1)目前國(guó)內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品占全球除中國(guó)外的其他市場(chǎng)的合計(jì)市場(chǎng)容量還很小，出口的潛力還很大;(2)全球經(jīng)濟(jì)08年可能是未來幾年中的最低麋期，預(yù)計(jì)09年開始復(fù)蘇。

　　目前國(guó)內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品占全球市場(chǎng)的份額仍很低。2006年，除中國(guó)外的全球其他各市場(chǎng)的容量合計(jì)為1424億美元左右，是中國(guó)的8倍左右(圖11)。

　　其中，中國(guó)出口50億美元左右，只占其他各市場(chǎng)合計(jì)容量的3.5%。因此，中國(guó)工程機(jī)械產(chǎn)品出口的潛力較大。

　　08年可能是全球經(jīng)濟(jì)最低麋時(shí)期。世界銀行預(yù)測(cè)，2008年全球經(jīng)濟(jì)的增速將從2007年的3.6%降至3.3%，但2009年將回升到3.6%(表1)。美聯(lián)儲(chǔ)近期預(yù)測(cè)，2008年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為1.0%-2.2%，比07年的低，但09年將回升至1.8%-3.2%(表2)。

　　據(jù)以預(yù)測(cè)準(zhǔn)確著稱的著名咨詢公司--Global Insight統(tǒng)計(jì)，2001-2006年，全球建筑支出(房地產(chǎn)投資+基礎(chǔ)設(shè)施投資)的年復(fù)合增長(zhǎng)率為4%。全球建筑支出的增長(zhǎng)帶動(dòng)了全球工程機(jī)械銷售。據(jù)英國(guó)工程機(jī)械咨詢公司統(tǒng)計(jì)，2001-2006年，全球工程機(jī)械的銷售額從850億美元左右增長(zhǎng)到1600億美元左右，年復(fù)合增長(zhǎng)率為13.5%左右。

　　08年，全球的經(jīng)濟(jì)增速可能放緩。Global Insight預(yù)測(cè)，全球主要國(guó)家08年的建筑支出的增速將微幅下降(圖12)，08年全球總的建筑支出增速也將下降，但是，2009-2011年全球建筑支出的年符合增長(zhǎng)率將強(qiáng)勁回升(表3)。

　　Global Insight更是預(yù)測(cè)，從2011-2016年，全球的建筑支出的年復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到5.7%(圖13)。

　　因此我們預(yù)計(jì)，09年及其后幾年，國(guó)內(nèi)工程機(jī)械的出口增速將保持在高位。那么08年的出口增速會(huì)下降嗎?我們預(yù)計(jì)下降的可能性不大。因?yàn)殡m然08年全球除中國(guó)外的建筑支出的增速預(yù)計(jì)會(huì)下降，從而可能造成全球除中國(guó)外的工程機(jī)械市場(chǎng)容量下降(進(jìn)而造成在份額不變情況下中國(guó)出口的下降)，但國(guó)內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品占全球除中國(guó)外的市場(chǎng)的份額還很小，由于性價(jià)比高等因素，份額預(yù)計(jì)會(huì)逐年提高，份額的提高有可能彌補(bǔ)容量下降所造成的出口的下降(圖14)。

　　三、鋼價(jià)上漲：有短期小沖擊，但長(zhǎng)期反而可能是利好

　　工程機(jī)械的主要原材料是鋼材(各類中厚板、薄板等)。雖然各類產(chǎn)品中鋼材成本所占份額不一，但基本上鋼材的成本占主要部分。以廈工產(chǎn)的16噸裝載機(jī)為例，其生產(chǎn)成本中，鋼材占到60%(圖15)。據(jù)工程機(jī)械行業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，整個(gè)行業(yè)的生產(chǎn)成本中，鋼材平均占70%左右。

　　從單臺(tái)產(chǎn)品看，鋼價(jià)上漲對(duì)產(chǎn)品盈利的影響較大。仍以廈工產(chǎn)的16噸裝載機(jī)為例，該產(chǎn)品06年的毛利率在12%左右，若考慮進(jìn)毛利，則一臺(tái)裝載機(jī)的售價(jià)中鋼材成本的比重就下降到52%左右(圖16)。假設(shè)售價(jià)以及除鋼材以外的其它成本不變，若鋼價(jià)上漲5%，則毛利率下降3%(下降四分之一，圖表17);若鋼價(jià)上漲10%，則毛利率下降6%(下降一半，圖18)。

　　但對(duì)一個(gè)企業(yè)來說，若產(chǎn)品的毛利率越低，則鋼價(jià)上漲對(duì)毛利率的影響越大;毛利率越高，則影響越小。若一個(gè)企業(yè)的產(chǎn)能越大，產(chǎn)銷量越大(如龍頭企業(yè))，則其可以通過增加產(chǎn)銷量來降低單臺(tái)產(chǎn)品中的各類成本，從而部分或全部消化鋼價(jià)的上漲。

　　07年1-11月，整個(gè)工程機(jī)械行業(yè)的平均毛利率在16%左右;07年前三季度，行業(yè)內(nèi)主要上市公司的平均毛利率為22.7%。同時(shí)，目前行業(yè)內(nèi)的上市公司均為行業(yè)內(nèi)各細(xì)分子行業(yè)中的龍頭企業(yè)，有較大的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。因此本次鋼價(jià)大幅上漲預(yù)計(jì)將對(duì)整個(gè)行業(yè)產(chǎn)生一定的沖擊，但上市公司所受沖擊預(yù)計(jì)相對(duì)較小。

　　就上市公司來說，柳工和廈工股份主要生產(chǎn)裝載機(jī)，該產(chǎn)品國(guó)內(nèi)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，競(jìng)爭(zhēng)激烈，兩公司該產(chǎn)品的毛利率均在19%以下，因此可能受影響較大;叉車產(chǎn)品前景雖好，但產(chǎn)能近期擴(kuò)展過猛，競(jìng)爭(zhēng)亦很激烈，主營(yíng)叉車的安徽合力的毛利率在21%左右，因此也可能受較大影響;推土機(jī)、挖掘機(jī)、旋挖磚機(jī)、混凝土機(jī)械、起重機(jī)械這些產(chǎn)品國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)較弱，毛利率大都在25%以上，主要生產(chǎn)此類設(shè)備的山推股份、山河智能、三一重工、中聯(lián)重科受影響可能相對(duì)較小。

　　但是，近日來幾乎所有公司都在采取應(yīng)對(duì)措施，如商討聯(lián)合提價(jià)、積極調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提高高附加值產(chǎn)品的比例等。我們預(yù)計(jì)短期內(nèi)整個(gè)工程機(jī)械行業(yè)的平均毛利率有可能下降3-4個(gè)百分點(diǎn)，但具有規(guī)模優(yōu)勢(shì)以及積極采取應(yīng)對(duì)措施的公司(如上市公司)，平均毛利率可能只下降1個(gè)百分點(diǎn)左右，完全抵消影響的可能性預(yù)計(jì)也不大。

　　從長(zhǎng)期看，鋼價(jià)仍有可能持續(xù)緩慢上漲，另外，人工成本以及其它成本也將持續(xù)上漲，企業(yè)的各類要素成本總和將持續(xù)上揚(yáng)。這將迫使行業(yè)內(nèi)產(chǎn)品附加值低、研發(fā)能力弱的企業(yè)退出市場(chǎng)。這進(jìn)而給其他企業(yè)帶來擴(kuò)大份額的機(jī)會(huì)。生存下來的企業(yè)也將被迫持續(xù)加大科研投入，不斷提高產(chǎn)品附加值。這樣做的結(jié)果是其競(jìng)爭(zhēng)力不斷提高。從行業(yè)角度看，這個(gè)過程中，行業(yè)內(nèi)的產(chǎn)品逐漸向高端轉(zhuǎn)移，從而使整個(gè)行業(yè)實(shí)現(xiàn)升級(jí)。

　　四、上市公司股價(jià)普遍低估

　　國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)正處于高增長(zhǎng)時(shí)期，因此比較合適的相對(duì)估值法是PE/G。目前，歐、美市場(chǎng)相關(guān)股票的PE/G在0.6-0.8之間，日本的在1左右(表4)。而國(guó)內(nèi)相關(guān)股票的PE/G在0.3-0.5之間(表5)，因此，這些股票均處于低估狀態(tài)，我們分別給予其"跑贏大市"、或"超強(qiáng)大市"的投資評(píng)級(jí)。