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　　隨著幾天以來新消息的披露，凱雷收購徐工案貌似走向謝幕。但這也引起了業(yè)界對此次企業(yè)并購細節(jié)上的種種猜想，1年多之前開始的“凱雷收購徐工案”從來沒有降溫的兆頭，即使是最細微的變化也會引人關注。

　　2007年3月12日，商務部部長薄熙來在“兩會”記者招待會上表示：徐工、凱雷雙方就投資比例事情進行協(xié)商，“一旦達成一致，向商務部提出申請，我們將依法進行審理?！?/P>

　　僅僅幾天之后，企業(yè)層面?zhèn)鞒鲎钚孪ⅲ簞P雷和徐工新協(xié)議已簽訂，凱雷收購的比例降低到45%，剩余股權由徐州國資委持有，每股價格在第一次價格修改的基礎上提升11%。

　　這一次，三一重工總經理向文波并沒有立即進行“刁難”，而是一改往日的高調：“我們更應該重視事件中的教訓。”

　　隨著新消息的披露，凱雷收購徐工案貌似走向謝幕。但這也引起了業(yè)界對此次企業(yè)并購細節(jié)上的種種疑問和猜想。

　　疑問一：凱雷為何讓步？

　　外資機構收購中國企業(yè)的目標在于獲得企業(yè)控股權。而凱雷收購徐工的目標股比，在近一年半的時間里，從85%到50%再到45%，股權變動跌宕起伏，并最終喪失絕對控股權。向來不肯在股權比例問題上作出讓步的凱雷，此次的“落敗”耐人尋味。

　　和君創(chuàng)業(yè)總經理李肅認為，“凱雷收購徐工案”在去年被廣泛討論，不少業(yè)內人士認為，這起收購案可能涉及國家經濟安全，因此，“凱雷實際上做的是在這方面的讓步?！?/P>

　　在采訪中記者發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)專家認為，凱雷讓出控股權、退而求其次的決定是明智的。李肅也認為，如果凱雷堅決不讓出控股權，就得退出收購徐工。

　　“這樣，不僅凱雷輸了，徐工也輸了?！崩蠲C說，“凱雷在持續(xù)三年的并購過程中投入了大量精力和財力，現(xiàn)在已是‘騎虎難下’，如果現(xiàn)在退出，‘面子上也過不去’?！?/P>

　　但也有業(yè)內人士指出，凱雷的并購步伐并不會在這里停止，凱雷不會放棄控股的目標。中聯(lián)國際投資控股有限公司總裁王吉舟認為，在未來，凱雷可能將采取“時間換空間”的策略?！暗葧r機成熟的時候，凱雷將收購其他小股東們的股份來達成自己的目標。屆時，小股東將‘水漲船高’，成為新的關注熱點?！?/P>

　　而天道并購股份有限公司董事長俞鐵成認為，凱雷可能以增資擴股的方式取得控股權，這是凱雷此次作出讓步的根本原因。

　　疑問二：徐工遭賤賣？

　　盡管徐工科技(000425.SZ)發(fā)布公告說，凱雷仍然以去年收購徐工機械50%股權的同等收購價入股后者45%。但同2005年10月相比，在現(xiàn)有注冊資本金不變的情況下，徐工機械在不到2年的時間內，已增值35.674%。國資被賤賣的說法依舊在坊間流傳。

　　早前曾有專業(yè)人士計算，當初凱雷收購徐工機械85%股權付出22.13億元(20.69億元外加1.44億元股權溢價)，徐工機械的估值大約為22.13/85%=26億元；去年10月25日，凱雷和徐工簽署新修訂的協(xié)議，凱雷收購徐工機械50%股權付出15.09億元(12.17億元外加2.92億元股權溢價)，徐工機械的估值大約為15.09/50%=30.18億元。

　　有關人士認為，凱雷由獲得絕對控股權到相對控股權反而提高了對價，從這個角度看，徐工當初被賤賣。事實上，2006年年中時，已有業(yè)內人士計算得出徐工機械的價值應在80億元左右。國內某機構則認定“徐工”品牌的價值為80.6億元，為中國工程機械行業(yè)最有價值的品牌。

　　記者從江蘇省徐州市有關部門獲得資料顯示，徐工機械2006年前三季度實現(xiàn)利潤總額為6.2億元人民幣，凈利潤約為4.1億元，全年凈利潤大約在5億元左右。如果將徐工機械整體上市，簡單計算：根據(jù)目前20倍的平均市盈率，其市值將高達100億元左右。

　　因此，國家發(fā)改委經濟體制研究所研究員高梁認為，修改協(xié)議后，徐工依然是被賤賣。

　　但也有業(yè)內人士不同意“國資賤賣論”觀點。王吉舟認為，徐工并沒有被賤賣?！皰侀_國家和民族等因素，對徐工來講，凱雷是他們最好的選擇。因為，凱雷方面給出的價格最高?！彼@樣解釋。

　　盡管徐工的老對手——三一重工總經理向文波曾揚言可出資兩三億美元收購徐工，但王吉舟認為，向的話里有吹牛成分，“因為向的自身利益也在里面?！?/P>

　　“凱雷收購徐工只會對這個行業(yè)的競爭形勢產生影響，作為徐工最大競爭對手的三一重工，會面臨更為強勁的競爭對手?！蓖跫壅f。

　　王吉舟不贊成“徐工案”中“國資被賤賣”的說法，但他承認國資賤賣論具有積極的意義。按王的原話：“向文波的‘國資賤賣論’在正確的時間，正確的場合，傳達了國民最能夠關注的熱點信息。”

　　疑問三：新協(xié)議能否獲批？

　　徐工集團與美國凱雷集團在3月16日簽訂并購協(xié)議，凱雷集團再次下調控股比例，徐工集團與凱雷集團將分別持有徐工機械55%和45%的股權，徐工集團終獲控股權。

　　此外，協(xié)議中還包括：“合資公司董事會將由9名成員組成，其中中方5名，外方4名，董事長由徐工集團擔任”、“合資企業(yè)繼續(xù)保持徐工品牌，并幫助合資企業(yè)引進發(fā)動機、載重車底盤等新項目?！眳f(xié)議中依然保留了“外方直接或間接轉讓所持股權須得到中方同意等限制性條款”等內容。

　　業(yè)內普遍對新的協(xié)議獲政府審批持樂觀態(tài)度。但王吉舟認為，新協(xié)議百分之百能批下來，而且是在短時間內。俞鐵成也認為，“在獲批與否決的幾率中，獲批的幾率要更大一些?！?/P>

　　事件回放

　　2002年改制——以徐工機械為平臺啟動改制計劃為獲得企業(yè)發(fā)展資金，解決員工安置等歷史遺留問題，同時將股權分散化、國際化，進一步做大做強企業(yè)，徐工集團2002年就開始啟動改制計劃。通過安排，確定以徐工機械作為集團改制的平臺，并在理順股權關系，人員安置方面做好鋪墊。

　　2004年選秀——凱雷入圍徐工集團對潛在的投資者進行了第一輪淘汰，同時公布了六家入圍者：美國卡特彼勒公司、華平創(chuàng)業(yè)投資有限公司、美國國際投資集團、摩根大通亞洲投資基金、凱雷亞洲投資公司和花旗亞太企業(yè)投資管理公司。

　　2005年敲定——戰(zhàn)略投資者確定為凱雷2005年9月1日，徐工科技發(fā)布公告，稱仍在與三家投資者進行最后的談判。但實際上，凱雷已于5月左右悄然獲得了細節(jié)談判優(yōu)先權，徐工集團已于7月間完成了部分人員的定員定崗定責的“三定”工作，只待在9月中旬召開職工大會對改制方案表決。

　　2006年膠著——等待商務部最后批準交易雙方正在等待有關審批的最后一個環(huán)節(jié)——商務部的批復。自2006年初上報該項目后，商務部先后提出涉及多個方面的問題，要求交易方做出解釋，審批懸而未決。

　　2006年突變——三一集團半路殺出凱雷投資收購徐工科技未獲管理層批復后，三一集團則殺出攪局。三一重工執(zhí)行總裁向文波向記者表示，三一集團有意出資4億美元收購徐工科技，并且已經在制定相應計劃。

　　2006年新政——國務院發(fā)布加快振興裝備制造業(yè)若干意見國務院6月28日出臺《國務院關于加快振興裝備制造業(yè)的若干意見》。細則將列出受限制的行業(yè)目錄，再分行業(yè)擬定具有針對性的限制政策。