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　　2012年8月31日，中聯(lián)重科公布上半年業(yè)績。根據(jù)定期報告顯示：中聯(lián)重科累計實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約291.20億元人民幣，同比增長20.59%，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤約56.22億元人民幣，同比增長21.47%;經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額繼續(xù)攀升，累計達(dá)到5.86億元人民幣，同比增長25.34%;基本每股收益達(dá)到0.73元人民幣。

　　中聯(lián)重科逆市增長，再次超越市場預(yù)期

　　宏觀方面，經(jīng)濟(jì)延續(xù)了去年以來的下行趨勢，增長數(shù)據(jù)低于公司及市場預(yù)期。根據(jù)年初的預(yù)期，2012年GDP應(yīng)達(dá)到8.5%左右，固定資產(chǎn)投資增速達(dá)到20%;從實(shí)際情況上看，1-6月全國GDP增長為7.8%，固定資產(chǎn)投資(15萬億)同比增長20.4%;房屋新開工面積9.2億平方米，同比下降7.1%;基礎(chǔ)建設(shè)投資低位徘徊，1-6月累計投資2.9萬億左右，同比僅增長8.3%。

　　行業(yè)方面，中國工程機(jī)械行業(yè)依然面臨較為嚴(yán)峻的形勢，產(chǎn)銷增速回落的幅度和持續(xù)時間均超過了預(yù)期。根據(jù)中國工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)， 2012年1-6月14家主要制造商共銷售汽車起重機(jī)1.3萬臺，同比下降43%;行業(yè)整體銷售挖掘機(jī)8.1萬臺，同比下降39%。此外，混凝土機(jī)械同比增長5%左右;塔機(jī)行業(yè)同比下滑25.6%。從已經(jīng)發(fā)布半年報的七家同行公司(徐工、廈工、山河智能、山推股份、安徽合力、柳工、三一重工)來看，上半年業(yè)績均出現(xiàn)較大幅度的下滑,七家公司營業(yè)收入同比下滑幅度平均為23.19%，凈利潤同比下滑幅度平均為46.16%。

　　正是由于經(jīng)濟(jì)增長低于預(yù)期，使得行業(yè)內(nèi)全部上市公司的增長低于預(yù)期。

　　在上述情況下，中聯(lián)重科在2012年中期業(yè)績中實(shí)現(xiàn)了利潤和主營業(yè)務(wù)收入的增長，且幅度均超過了20%，體現(xiàn)了中聯(lián)重科的穩(wěn)定性，也體現(xiàn)了其抵御風(fēng)險的能力。公司之所以實(shí)現(xiàn)增長，主要由于以下幾個原因：

　　1、公司擁有均衡的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。

　　均衡的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)幫助公司在2003-2005年、2008-2009年均實(shí)現(xiàn)了逆市增長。2012年上半年，公司混凝土機(jī)械、塔機(jī)和土方機(jī)械實(shí)現(xiàn)不同幅度的增長，均衡的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)對于抵御板塊風(fēng)險具有顯著的效果。

　　2、重點(diǎn)產(chǎn)品市場占有率保持提升。

　　公司長臂架泵車、混凝土攪拌車、車載泵、塔機(jī)等產(chǎn)品獲得市場青睞，今年上半年市場占有率穩(wěn)步提升，分別達(dá)到52%、29%、40%、36%，目前已經(jīng)穩(wěn)穩(wěn)占據(jù)行業(yè)第一的位置，鞏固了公司市場龍頭地位，為保證公司全年業(yè)績繼續(xù)增長奠定了基礎(chǔ)。

　　3、在增長率放緩的情況下，較高的運(yùn)營效率可以支持公司盈利水平穩(wěn)中有升。

　　(1)人員規(guī)模合理，人均效率高 。公司2012年半年度營業(yè)收入為291.20億，人員31018人，人均營業(yè)收入93.88萬元，已經(jīng)發(fā)布半年報的七家同行公司平均為85.35萬元;(2)產(chǎn)能擴(kuò)張謹(jǐn)慎，沒有閑置產(chǎn)能，單位固定資產(chǎn)產(chǎn)生的凈利潤高 。2012年6月30日，公司固定資產(chǎn)(含在建工程)占總資產(chǎn)的比重為6.34%，每元固定資產(chǎn)產(chǎn)生的凈利潤為1.01元，已經(jīng)發(fā)布半年報的七家同行公司平均為18.98%、0.21元。

　　可控的經(jīng)營風(fēng)險

　　當(dāng)前，受經(jīng)濟(jì)環(huán)境等多方因素影響，下游需求驟降使得工程機(jī)械企業(yè)壓力劇增，經(jīng)營風(fēng)險已成為工程機(jī)械行業(yè)的普遍難題。

　　早在去年，中聯(lián)重科就提出了一個觀點(diǎn)，認(rèn)為去年下半年就已經(jīng)是工程機(jī)械行業(yè)增長率的拐點(diǎn)，所以對于風(fēng)險控制，公司很早就重視了起來。

　　中聯(lián)重科對于資金鏈有三重風(fēng)控制度。

　　第一，全流程風(fēng)控。貸前嚴(yán)格審核客戶的資信狀況;貸中通過產(chǎn)品標(biāo)配的GPS，隨時監(jiān)控機(jī)械的使用狀況，當(dāng)客戶逾期付款達(dá)到一定期限之后，中聯(lián)方面可以直接停機(jī)，甚至拖回設(shè)備。對于極少數(shù)拖回的設(shè)備，公司通過再制造實(shí)現(xiàn)再次銷售?！斑@些措施以前也有，但是近來我們執(zhí)行得更加嚴(yán)格了。

　　第二，全員風(fēng)控。各分公司、事業(yè)部每月對于“逾期率”、“不良率”都有考核，如果數(shù)據(jù)達(dá)不到公司的標(biāo)準(zhǔn)，相關(guān)人員的收入會受到影響。而如果整體情況沒有達(dá)標(biāo)，總部非業(yè)務(wù)部門的收入也會受到影響。

　　第三，閉環(huán)風(fēng)控。公司高度重視風(fēng)控工作。風(fēng)控數(shù)據(jù)直達(dá)董事長辦公桌，而董事長對風(fēng)險控制的最新要求也會第一時間到達(dá)各部門和各事業(yè)部，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險控制的閉環(huán)管理。

　　“通過一系列風(fēng)控舉措，中聯(lián)的資金狀況一直把握得不錯，風(fēng)險始終處于可控狀態(tài)。截至中報為止，公司賬上已有209.44億元現(xiàn)金。尤其是，公司3月份還以6.875%的低票息成功發(fā)行了4億美元5年期美元債券。中聯(lián)重科此次美元債的發(fā)行創(chuàng)下了多個第一：大型國有央企之外第一個獲得國際評級機(jī)構(gòu)投資級別評級的工業(yè)制造企業(yè)，第一只中國工程機(jī)械行業(yè)投資級別的美元債。

　　報告期內(nèi)，中聯(lián)重科獲得了“2012最佳法律風(fēng)險管理金盾獎”，是國內(nèi)唯一一家連續(xù)三年獲此殊榮的工程機(jī)械企業(yè)。

　　估值嚴(yán)重被低估

　　我們認(rèn)為當(dāng)前中聯(lián)重科估值過低。從行業(yè)及同行情況看，當(dāng)前工程機(jī)械行業(yè)上市公司在中國的平均估值為11倍左右，在國際的平均估值為12倍左右。行業(yè)龍頭上市公司卡特及小松的市盈率分別為8.9倍和8.6倍。

　　根據(jù)彭博社最新的平均估值，AH股兩地分析師對于中聯(lián)重科2012年年度的估值為92億，折每股收益為1.19元。如以此數(shù)為基本參考，根據(jù)公司在8月30日的收盤價，公司A、H股當(dāng)前的PE僅為6.82倍和5.69倍，股價估值相比行業(yè)及同行均過低，從歷史上看，這個估值已經(jīng)在最底部。

　　我們認(rèn)為，結(jié)合當(dāng)前中聯(lián)重科在行業(yè)中逆市增長的良好態(tài)勢，中聯(lián)重科應(yīng)該獲得比行業(yè)平均水平更高的市盈率水平。

　　首先，中聯(lián)重科處于一個高速增長的地區(qū)，發(fā)展?jié)摿薮蟆８鶕?jù)來自中國工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)，過去10年，中國工程機(jī)械行業(yè)保持高速發(fā)展，產(chǎn)銷平均增速為20%左右，甚至一度超過30%。在經(jīng)歷了高速發(fā)展之后，行業(yè)增速應(yīng)該有所降溫，實(shí)現(xiàn)從大變強(qiáng)。綜合考慮國家“十二五”規(guī)劃各項(xiàng)因素之后，預(yù)計“十二五”中國工程機(jī)械銷售收入年均增長17%左右，“十二五”末，工程機(jī)械銷售規(guī)模將達(dá)到9000億元，出口額將突破260億美元。

　　其次，中聯(lián)重科是工程機(jī)械行業(yè)中增速的佼佼者，無論主營業(yè)務(wù)或者凈利潤，其均大幅超于行業(yè)主要競爭對手，以卡特和小松為例，自2008-2011年三年間，卡特主營業(yè)務(wù)的復(fù)合增長率為5.4%，凈利潤復(fù)合增長率為11.5%;小松主營業(yè)務(wù)收入復(fù)合增長率為-0.7%;凈利潤復(fù)合增長率為28.50%;中聯(lián)重科主營業(yè)務(wù)的復(fù)合增長率為50.65%，凈利潤復(fù)合增長率為72.59%。

　　因此，無論從增長的外部環(huán)境，還是從自身增長的速度看，中聯(lián)重科的估值均過低。