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　　大舉并購的背后，公司未來發(fā)展面臨著巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險與經(jīng)營風(fēng)險，中聯(lián)重科目前迎來了最關(guān)鍵的艱難時刻。

　　跨國收購的效應(yīng)往往并不是馬上顯現(xiàn)。長沙中聯(lián)重工科技發(fā)展股份有限公司(下稱中聯(lián)重科)一年前的那次收購，正在面臨著“陷入泥潭”的考驗(yàn)。

　　2008年9月，中聯(lián)重科與投資伙伴合計(jì)出資2.71億歐元收購了CIFA100%股權(quán)，中聯(lián)重科占股60%，其他投資伙伴則分享剩余的40%股權(quán)，同時，中聯(lián)重科還將擁有三年優(yōu)先認(rèn)購?fù)顿Y伙伴手中股權(quán)的權(quán)利。

　　對中國的工程機(jī)械企業(yè)而言，進(jìn)入西歐、中東市場需要時間，通過收購CIFA，中聯(lián)重科利用CIFA渠道將自己的產(chǎn)品打入海外市場。

　　表面上看來，這是一樁不錯的生意。然而，這一起引人注目的跨國并購一開始就受到外界的質(zhì)疑，隨著中聯(lián)重科負(fù)債率的急速上升，眾多經(jīng)營指標(biāo)的下降，越來越多的投資界人士開始討論這是否是一樁合算的買賣。

　　一位業(yè)內(nèi)人士評價：CIFA股東在市場最高點(diǎn)賣掉了CIFA公司，中聯(lián)重科成了接盤者。

　　2009年4月21日，中聯(lián)重科公布2008年年報，年報顯示：中聯(lián)重科在去年開展了一系列轟轟烈烈的并購，尤其是對意大利CIFA公司的收購，使得公司經(jīng)營規(guī)模迅速擴(kuò)大，同時，巨額負(fù)債(資產(chǎn)負(fù)債率已由年初的56%上升到超過70%的“危險”境地)迅速飆升。

　　中聯(lián)重科迎來了艱難時刻。

　　“老大”的誘惑

　　其實(shí)，對于CIFA目前的經(jīng)營窘境并非沒有前兆，但作為國內(nèi)龍頭企業(yè)的中聯(lián)重科為了搶到“老大”的桂冠，在規(guī)模面前，風(fēng)險已經(jīng)客觀上退居次要地位。

　　這次世界范圍內(nèi)的金融海嘯發(fā)生的根源是始于去年的美國房地產(chǎn)次貸危機(jī)。2007年，雖不可預(yù)料會產(chǎn)生目前這樣的局面，但可以確定的是，由于次貸的發(fā)生，美國及歐洲的房地產(chǎn)市場將在短期很難復(fù)蘇。

　　在這個背景下，海外市場開始出現(xiàn)萎縮，意識到危機(jī)的CIFA股東開始擇時退出，中聯(lián)重科成了接手者。

　　在收購后，中聯(lián)重科董事長詹純新接受媒體采訪時坦承，“(收購CIFA)現(xiàn)在的時機(jī)似乎也不是最好的，但如果我們的競爭者收購了CIFA，整個格局就是兩個概念，所以我們志在必得”。

　　詹純新所指的競爭對手是指同在湖南的三一重工(600031，SH)。二者作為湖南長沙的本土工程機(jī)械企業(yè)，都是以泵車起家的企業(yè)，都是以混凝土產(chǎn)機(jī)械產(chǎn)品作為主導(dǎo)產(chǎn)品。

　　不同于中聯(lián)重科的國企背景，三一重工靈活的激勵機(jī)制，雖然起步晚于中聯(lián)重科，但一直處于高速發(fā)展的階段，到了2004年年底的時候，三一重工作為小兄弟，在泵車行業(yè)已經(jīng)超過中聯(lián)重科。

　　2005年，由湖南省政府主導(dǎo)，中聯(lián)重科并購國內(nèi)起重機(jī)行業(yè)老二——浦阮集團(tuán)，暫時消除了三一對中聯(lián)重科“老大”地位的威脅。但2006年，三一重工主營收入45億多，中聯(lián)46億多，而三一的利潤則超過了中聯(lián)。特別是海外進(jìn)軍方面，三一重工更走在了中聯(lián)的前面。到2008年底，三一集團(tuán)已經(jīng)和中聯(lián)重科不相上下，甚至有超過中聯(lián)重科的態(tài)勢。

　　中聯(lián)重科業(yè)績報告顯示，2006年底、2007年底和2008年上半年，海外銷售額占總收入由4.64%增長至11.36%和16.37%，同期三一重工分別為9.15%、18.13%和19.17%。2008年半年報顯示，中聯(lián)重科出口較去年同期增長112.66%，高于主營收入72.46%的增長，同期三一重工出口增長168.01%，高于主營收入60.23%的增長

　　而此次，在競購CIFA的過程中，三一重工又成為中聯(lián)重科的強(qiáng)勁對手。

　　總部設(shè)于意大利米蘭附近的CIFA公司成立1928年，目前有900多名員工。根據(jù)波士頓咨詢公司(BCG)的報告，按照CIFA提供的2007年市場份額，目前在歐洲混凝土泵送機(jī)械市場占22.2%的份額，與Schwing公司市場份額相近，落后于占據(jù)33.3%的份額的Putzmeister。雖然規(guī)模較大，但其經(jīng)營狀況一直不理想，從2007年起，其股東開始尋找目標(biāo)將其賣掉。

　　2008年1月，當(dāng)CIFA拋出了出售股權(quán)的繡球時，包括中聯(lián)重科國內(nèi)的主要競爭對手三一重工在內(nèi)同時有五家企業(yè)參與競標(biāo)。

　　2007年，CIFA實(shí)現(xiàn)銷售收入約30多億元人民幣，同年中聯(lián)重科混凝土機(jī)械銷售收入約35億元人民幣，兩者相加，2007年合并的混凝土機(jī)械銷售收入就達(dá)到近70億元人民幣，中聯(lián)重科若“拿下”CIFA可一舉超過三一重工，成為湖南工程機(jī)械行業(yè)老大。

　　2007年11月，CIFA正式啟動公開競標(biāo)的出售程序時，中聯(lián)重科隨即開始相關(guān)的投標(biāo)工作。從2008年1月底，中聯(lián)重科提交了第一輪標(biāo)書。到2月至3月期間對CIFA進(jìn)行了盡職調(diào)查。3月底，正式提交了具有約束力的標(biāo)書。6月，與CIFA簽署收購協(xié)議，并將在股東大會后正式上報中國證監(jiān)會等監(jiān)管機(jī)構(gòu)審核。隨后在三個月內(nèi)收到包括中國證監(jiān)會、發(fā)改委、商務(wù)部、外管局和湖南省國資委等監(jiān)管部門的批準(zhǔn)和備案。9月底完成股權(quán)交割。

　　不同于中聯(lián)重科對于CIFA公司前景的樂觀，三一重工在完成對其盡職調(diào)查后，認(rèn)為存在如下較大的風(fēng)險：一是由于2006年CIFA公司經(jīng)過大規(guī)模重組，在此之前財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)無法核實(shí)，加上估值模型的誤差，可能導(dǎo)致公司的估值誤差超過可接受程度;二是某些經(jīng)銷商在CIFA公司的協(xié)議中有排他性協(xié)議，可能導(dǎo)致重組方(中聯(lián)重科或三一)的產(chǎn)品無法通過該經(jīng)銷渠道銷售;目前CIFA公司面臨30多個訴訟，多數(shù)為工商和客戶違規(guī)操作，還有一個專利侵權(quán)訴訟，很可能面臨巨額賠償;由于CIFA公司在意大利、保加利亞、希臘、葡萄牙的市場占有率較高，有可以觸及歐盟的反壟斷法;另外，意大利文化相較我國較為懶散，文化差異可能導(dǎo)致生產(chǎn)力低下，訴訟等嚴(yán)重問題。

　　對此次收購，工程機(jī)械行業(yè)一位高管向《新理財(cái)》道出自己的感覺：三一重工當(dāng)時是否真實(shí)有意收購CIFA不好判斷，但作為對手，三一重工一定會參與，此后倍感競爭壓力的中聯(lián)重科通過當(dāng)?shù)卣賳T協(xié)調(diào)，使得三一重工借勢退出競爭。

　　高溢價收購CIFA

　　業(yè)界普遍認(rèn)為，正是因?yàn)橹饕偁帉κ值膮⑴c，使得最終中聯(lián)重科以一個偏高的價格成交。

　　2008年9月底，以中聯(lián)重科為首的共同投資方與意大利CIFA公司股東簽署收購交割協(xié)議，正式完成了對CIFA公司的全資收購。據(jù)年報顯示，為完成收購，中聯(lián)重科貸款高達(dá)2億美元。

　　根據(jù)《買賣協(xié)議》和《共同投資協(xié)議》的約定，賣方股權(quán)作價為3.755億歐元(約合人民幣39.88億元)，其中，中聯(lián)重科和共同投資方就該股權(quán)作價合計(jì)出資2.515億歐元(約合人民幣26.71億元)，其余的1.24億歐元(約合人民幣13.17億元)由CIFA承債支付，另外中聯(lián)重科和共同投資方承擔(dān)0.195億歐元的交易費(fèi)用。

　　本次收購CIFA100%股權(quán)的交易完成后，中聯(lián)重科最終將持有CIFA60%的股權(quán)，按本次股權(quán)作價3.755億歐元(約合人民幣39.88億元)的60%計(jì)算，成本為2.253億歐元(約合人民幣23.93億元)，占中聯(lián)重科2007年12月31日經(jīng)審計(jì)的合并口徑下凈資產(chǎn)人民幣36.29億元的65.9%。

　　中聯(lián)重科2008年報顯示，因溢價收購意大利CIFA公司形成了19.38億元商譽(yù)，該部分商譽(yù)占中聯(lián)重科2008年凈資產(chǎn)的比例為38.51%。商譽(yù)是購買方對合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的差額。

　　而據(jù)中聯(lián)重科2008年9月5日公告的《長沙中聯(lián)重科科技發(fā)展股份有限公司重大資產(chǎn)購買暨關(guān)聯(lián)交易報告書》，定價的依據(jù)來自公司2007年的業(yè)績和未來三年的業(yè)績預(yù)測。

　　專業(yè)人士更傾向于通過未來現(xiàn)金流、主營業(yè)績、市場地位、銷售網(wǎng)絡(luò)評判并購目標(biāo)。

　　中聯(lián)重科收購CIFA公司時，對混凝土機(jī)械行業(yè)未來前景的分析，預(yù)計(jì)2007年至2012年，全球混凝土泵車年復(fù)合增長率(CAGR)約為8.9%，其中CIFA主要銷售區(qū)域東歐、非洲/中東和亞洲的增長率較高，分別為9.2%、11.0%、15.3%;攪拌車市場的年增長率約為5.4%，其中CIFA主要銷售區(qū)域東歐、非洲/中東和亞洲的增長率分別為6.7%、6.2%和6.3%。

　　在此基礎(chǔ)上，預(yù)測CIFA公司2008年至2012年的凈利潤分別為25116萬元、29692萬元、37795萬元、44251萬元和51739萬元。以此計(jì)算，中聯(lián)重科直接投入的收購股權(quán)的約17.27億元未來五年投資回報率分別為：8.73%、10.32%、13.13%15.37%和17.98，高于本次收款的貸款利率6%。

　　而上述預(yù)測成立，基于三個基本的假設(shè)：一是中聯(lián)重科預(yù)計(jì)，CIFA2008-2012年將實(shí)現(xiàn)34.6億元、41.6億元、47億元、50.8億元和55億元左右的銷售收入;二是CIFA產(chǎn)品仍有較大的毛利上升空間;三是費(fèi)用和所得稅進(jìn)一步降低。

　　但隨著世界范圍內(nèi)金融危機(jī)的影響深入，上述三個假設(shè)都已不復(fù)存在，中聯(lián)重科預(yù)測CIFA公司2008年實(shí)現(xiàn)凈利潤2.51億元、2009年實(shí)現(xiàn)凈利潤2.97億元已成笑談。

　　顯然，盡管在中聯(lián)重科正式公告收購CIFA消息時，對于收購價是否過高存在爭議，那么隨著由雷曼破產(chǎn)引發(fā)的世界范圍內(nèi)金融及經(jīng)濟(jì)形勢劇烈惡化，當(dāng)時的出價太高??是房地產(chǎn)行業(yè)將迎來一個較長時間的蕭條，很難想象一個主要市場在歐美的混凝土機(jī)械制造商在經(jīng)濟(jì)蕭條的年月里能保持業(yè)績增長，甚至能保持不虧損。而經(jīng)濟(jì)蕭條的開始無疑將創(chuàng)造大量的優(yōu)于CIFA的并購機(jī)會。

　　危機(jī)顯現(xiàn)

　　如今，中聯(lián)重科背負(fù)巨大債務(wù)，又面臨眾多經(jīng)營指標(biāo)下滑，無疑為這一場耗資巨大的跨國收購的前景蒙上巨大陰影。

　　其實(shí)，CIFA公司的問題在中聯(lián)重科并購前已經(jīng)開始顯現(xiàn)，2008年6月份以后，其主要生產(chǎn)的混凝土機(jī)械產(chǎn)品銷售額開始急速下降。在此情況下，中聯(lián)重科依然選擇了耗巨資將其納入旗下。

　　據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，自完成收購交割后，CIFA公司的銷售更是不振，進(jìn)入2009年，其主要產(chǎn)品混凝土泵送機(jī)械車銷售額同比下降幅度超過20%。

　　始于雷曼破產(chǎn)的金融海嘯席卷全球，對歐洲工程機(jī)械行業(yè)的影響已日漸顯現(xiàn)。

　　山特維克集團(tuán)全球總裁暨首席執(zhí)行官裴德生此前表示，“對于工程機(jī)械企業(yè)，目前最擔(dān)心金融危機(jī)影響到很多客戶的購買力?！?/P>

　　作為混凝土工程機(jī)械的主要下游企業(yè)房地產(chǎn)，正經(jīng)歷前所未有的低迷。

　　一方面需求下降，另外，金融危機(jī)引發(fā)銀行借貸大幅下降也對工程機(jī)械的銷售形成巨大影響。

　　據(jù)《新理財(cái)》了解，在歐洲及世界范圍內(nèi)，混凝土機(jī)械的銷售行業(yè)內(nèi)通行的付款方式60%為按揭，20%為全額付款，20%分期付款，這就導(dǎo)致下游客戶的購買力對信貸的依賴性很高。

　　美國次貸危機(jī)發(fā)生后，歐洲銀行也遭受巨大損失。據(jù)Bloomberg統(tǒng)計(jì)，截至今年8月末，歐洲銀行共提取次貸相關(guān)減計(jì)和損失2273億美元，約占全球金融機(jī)構(gòu)減計(jì)總額的一半，且損失主要集中在UBS、RBS等大型銀行。英國、西班牙、愛爾蘭、法國和意大利等單就收購標(biāo)的CIFA公司，由于收購后加大其負(fù)債額，使之盈利能力進(jìn)一步降低。

　　資料顯示，截至2008年6月30日，CIFA總資產(chǎn)約為335,88百萬歐元(約合人民幣36.38億元)，其中凈資產(chǎn)約為76.33百萬歐元(約合人民幣8.27億元)，負(fù)債約為259.55百萬歐元(約合人民幣28.11億元)，負(fù)債率高達(dá)77%。

　　財(cái)務(wù)人士分析認(rèn)為，目前雖尚無法準(zhǔn)確評估未來CIFA并入中聯(lián)重科后的費(fèi)用率變化情況，基于CIFA2007年的資產(chǎn)負(fù)債率與顯著高于國內(nèi)水平的人工產(chǎn)出效率，在不改變當(dāng)前的生產(chǎn)體系的背景下，短期內(nèi)CIFA的銷售凈利率顯著提升將具有較大的難度。歐洲主要國家在經(jīng)歷十年房地產(chǎn)繁榮后，房價也開始出現(xiàn)下跌，導(dǎo)致相關(guān)國家金融機(jī)構(gòu)盈利下降、壞賬上升。

　　高額溢價收購的CIFA公司經(jīng)營成果很不容樂觀。根據(jù)中聯(lián)重科2008年報顯示，CIFA公司報表是合并在中聯(lián)重科香港子公司——中聯(lián)重科(香港)控股有限公司里的，中聯(lián)重科(香港)控股有限公司2008年虧損6398萬人民幣。

　　三年后風(fēng)險高于聯(lián)盟者

　　如前所述，歐洲混凝土機(jī)械市場持續(xù)低迷，那么可以預(yù)見中聯(lián)重科將面臨巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險，而作為收購聯(lián)盟的弘毅投資公司、高盛和曼林達(dá)基金卻并無此擔(dān)憂，而由于與上述三公司的回購權(quán)協(xié)議，將有可能進(jìn)一步加劇中聯(lián)重科的財(cái)務(wù)危機(jī)。

　　在本次收購中，共同投資方合計(jì)支付的2.71億歐元(2.515億歐元收購款+0.195億歐元交易費(fèi)用)，其中，中聯(lián)重科出資1.626億歐元，收購?fù)瓿珊笳加蠧IFA公司60%股權(quán)，另外1.084億歐元由弘毅投資公司、高盛和曼林達(dá)基金共同出資，上述三家公司分別占CIFA公司18.04%、12.92%和9.04%的股權(quán)。

　　其實(shí)，中聯(lián)重科與弘毅合作，最早可追溯到2006年。

　　2006年4月30日，中聯(lián)重科第二大股東深圳市金信安投資有限公司與弘毅控股子公司北京佳和聯(lián)創(chuàng)投資顧問有限公司共同簽署的股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，深圳金信安投資將其持有的中聯(lián)重科8030萬股社會法人股以人民幣3.41元/股，共計(jì)2.74億元轉(zhuǎn)讓給北京佳和聯(lián)創(chuàng)投資顧問有限公司。同一天，湖南國資委將中聯(lián)重科控股股東的長沙建機(jī)院的8%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了與弘毅投資旗下的智真國際有限公司。

　　同年7月4日，北京佳和聯(lián)創(chuàng)投資顧問有限公司將其持有中聯(lián)重科的15.83%股份轉(zhuǎn)讓給佳卓集團(tuán)。

　　佳卓集團(tuán)、智真國際有限公司、北京佳和聯(lián)創(chuàng)投資顧問有限公司為一致行動人。

　　據(jù)中聯(lián)重科2008年9月2日公告，佳卓集團(tuán)通過集中競價交易減持公司股份，在2007年11月10日至2007年12月31日，減持公司股份為717.868萬股，占總股本比例0.9439%，在2008年7月25日至2008年9月1日，減持公司股份為119.9582萬股，占總股本比例0.07886%，本次減持后仍持有公司16836.0708萬股股份，占總股本比例11.07%。

　　根據(jù)公告減持時間段，中聯(lián)重科股票的加權(quán)均價為49.42元，由此推算，佳卓集團(tuán)此番套現(xiàn)額度在4.55億元左右。

　　如以2008年11月21日中聯(lián)重科的收盤價14.22元計(jì)算，佳卓集團(tuán)持有中聯(lián)重科股權(quán)的市值為23.94億元。加上之前套現(xiàn)的4.55億元，是此前成本2.74億元的10倍以上。

　　2008年1月，中聯(lián)重科考慮收購CIFA。此后不久其董事長詹純新邀請弘毅投資作為共同投資方一起來做這個收購。弘毅又邀請了高盛參與。后者不僅提供投行服務(wù)，而且有相當(dāng)多的國際并購經(jīng)驗(yàn)。而作為收購貸款資金的主要提供者——國家進(jìn)出口銀行又把曼達(dá)林基金推薦給了中聯(lián)重科。雖然弘毅的團(tuán)隊(duì)基本上都是海龜，但中聯(lián)重科并購CIFA是其參與的首單跨國并購。

　　但相較于中聯(lián)重科承受的風(fēng)險，中聯(lián)重科的三個共同投資方要小很多。

　　在收購時，中聯(lián)重科與上述在三個共同投資方簽署的《共同投資協(xié)議》中，本著風(fēng)險共擔(dān)、利益共享的總體原則，共同投資方向中聯(lián)重科承諾所持目標(biāo)公司股權(quán)鎖定三年、之后不向競爭對手轉(zhuǎn)讓所持股權(quán)。同時，中聯(lián)重科與共同投資方相互約定“買入期權(quán)”、“賣出期權(quán)”。具體約定如下：

　　其中共同投資人“賣出期權(quán)”約定為：鎖定期之后，每一共同投資人均可經(jīng)提前四個月書面通知，要求中聯(lián)重科收購其在CIFA的全部權(quán)益，共同投資人行使“賣出期權(quán)”時CIFA公司估值，以當(dāng)時CIFA的EBITDA值為基礎(chǔ)，乘以一定的倍數(shù)。該EBITDA倍數(shù)，是此次進(jìn)入CIFA時的倍數(shù)與退出時中聯(lián)重科二級市場交易的倍數(shù)的中間值(但不低于此次進(jìn)入的倍數(shù))。但共同投資人行使這一權(quán)利時不得攤薄中聯(lián)重科股票的每股收益，且中聯(lián)重科不承諾任何收益保底條件。

　　如果目標(biāo)公司按照國際財(cái)務(wù)報告準(zhǔn)則三個連續(xù)會計(jì)年度發(fā)生凈損失，共同投資人有權(quán)要求中聯(lián)重科收購其在CIFA的全部權(quán)益(“特別賣出期權(quán)”)。該時目標(biāo)公司的估值，由雙方認(rèn)可的獨(dú)立第三方評估作出。

　　同時，中聯(lián)重科擁有對應(yīng)的“買入期權(quán)”。

　　依據(jù)上述《協(xié)議》，不管三年后CIFA經(jīng)營情狀況如何，對于弘毅等三個共同投資方的投資都極具保障性，如果CIFA三年后業(yè)績良好，回購價高于進(jìn)入時的EBITDA倍數(shù)，那么回購價將高于進(jìn)入時買入價，三個共同投資方可穩(wěn)獲投資回報;當(dāng)CIFA三年后業(yè)績下降時，因回購時采用高于進(jìn)入時的EBITDA倍數(shù)，三個共同投資方的損失肯定會小于中聯(lián)重科。

　　而對于中聯(lián)重科卻是另外一番情景，當(dāng)三年后CIFA業(yè)績良好，因?yàn)楸仨毟邇r回購，這樣投資收益要讓利于三個共同投方，如果CIFA三年后業(yè)績下降，中聯(lián)重科方面不僅要承擔(dān)盈利水平下降的風(fēng)險，同時還必須用約1.084億歐元回購股權(quán)，如此這樣，將進(jìn)一步加劇中聯(lián)重科的財(cái)務(wù)風(fēng)險。

　　財(cái)務(wù)風(fēng)險已開始凸顯

　　在去年，中聯(lián)重科連環(huán)收購了CIFA公司、陜西新黃工機(jī)械有限責(zé)任公司、華泰重工等一系列公司，通過中聯(lián)重科2008年報我們發(fā)現(xiàn)，公司大舉并購的負(fù)面影響開始顯現(xiàn)。

　　公司經(jīng)營規(guī)模不斷擴(kuò)大，然而，快速擴(kuò)張的行為沒有創(chuàng)造出預(yù)期的價值。中聯(lián)重科收購CIFA公司是其去年最大規(guī)模的收購，通過上文所述我們看到這給中聯(lián)重科帶來了超出預(yù)期的沉重負(fù)擔(dān)，中聯(lián)重科收購的另外一家公司陜西新黃工機(jī)械有限責(zé)任公司(已更名為陜西中聯(lián)重科土方機(jī)械有限公司)在2008年虧損4377.07萬元。

　　中聯(lián)重科財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)惡化跡象。根據(jù)年報顯示：中聯(lián)重科2008年末僅短期借款較2007年增長了458%，達(dá)到46億元，短期償債需求增加迅速。而反映公司短期償債能力的相關(guān)指標(biāo)卻未有改觀，流動比率(流動資產(chǎn)/流動負(fù)債)從2007年的1.42降為1.08，降幅達(dá)24.4%，速動比率也下降了18.4%。中聯(lián)重科2008年末資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)76.89%，銀行借款、保理借款以及長短期債券金額達(dá)到103.88億元，較年初增長787.44%;其中僅銀行長短借款及保理借款就達(dá)83.99億元，較年初增長617.54%。經(jīng)濟(jì)增速放緩導(dǎo)致資金緊張，而大肆擴(kuò)張的中聯(lián)重科現(xiàn)金流更是進(jìn)一步吃緊。2008年中聯(lián)重科實(shí)現(xiàn)經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流3.13億元，同比下降32.03%，若剔除政府補(bǔ)貼三線企業(yè)的退稅1億元，經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流下降幅度更大。而這一趨勢在2009年更為嚴(yán)重，2009年一季度的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流僅為-6.43億元，使原本缺錢的中聯(lián)重科更缺錢。

　　公司盈利能力下降，償還巨額債務(wù)尤其是短期債務(wù)所需的大量資金只有通過迅速提升經(jīng)營業(yè)績、創(chuàng)造高額利潤來實(shí)現(xiàn)，而中聯(lián)重科2008年的盈利能力指標(biāo)呈明顯下降趨勢。2008年的營業(yè)毛利率為27.36%，同比下降4.42%;經(jīng)營凈利率為11.58%，同比下降22.06%;這一趨勢在2009年也沒有得到好轉(zhuǎn)，從2009年一季報來看，營業(yè)毛利率降為25.16%，較2008年水平下降8.04%，經(jīng)營凈利率僅為8.55%，較2008年水平下降26.17%。

　　已深陷并購危局的中聯(lián)重科又開始將希望寄托于資本市場，4月21日，中聯(lián)重科拋出一個定向增發(fā)方案，此次計(jì)劃再融資額高達(dá)近56億元，消息一經(jīng)公布，公司股票即以大幅跳水作出回應(yīng)。中聯(lián)重科能靠定向增發(fā)破解并購危局嗎?我們將繼續(xù)關(guān)注其定向增發(fā)方案。