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　　徐工機械公司發(fā)布2016年年報，實現(xiàn)營業(yè)收入營業(yè)收入168.91億元，同比增長1.17%，歸母凈利潤2.09億元，同比增長268.05%，扣非后歸母凈利潤-620.56萬元。擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.15元(含稅)，不送股不轉(zhuǎn)增。

　　工程機械行業(yè)需求回暖，營收利潤水平明顯改善

　　工程機械行業(yè)從2016年下半年以來明顯復蘇，以挖掘機為代表的工程機械產(chǎn)品出現(xiàn)了不同程度的復蘇。在需求復蘇帶動下，公司營收利潤水平明顯改善，分季度來看，第三季度和第四季度收入分別實現(xiàn)11.14%、32.17%，收入處于加速過程中。分產(chǎn)品看，除了混凝土機械業(yè)務(wù)大幅度下滑以外，起重機業(yè)務(wù)微幅下滑，消防機械、鏟運、路面等業(yè)務(wù)都實現(xiàn)了10%以上的增速，受行業(yè)回暖影響明顯。

　　資產(chǎn)負債表修復明顯，現(xiàn)金流大幅改善，經(jīng)營質(zhì)量提升

　　終端銷量回升，帶動了公司資產(chǎn)負債表的明顯修復，公司應(yīng)收賬款154.14億元，同比下滑14.53%，達到最近五年的新低。下游開工量提升，新機銷售加快，公司現(xiàn)金流也明顯改善，2016年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增長19.3倍，達到22.45億元。從各項關(guān)鍵指標來看，公司整體經(jīng)營質(zhì)量的改善和修復效果明顯。

　　新老產(chǎn)品齊發(fā)力，積極布局海外業(yè)務(wù)

　　公司在行業(yè)低谷中逐步布局新產(chǎn)品，傳統(tǒng)的起重機和路面設(shè)備仍然保持國內(nèi)市場份額第一，鏟運業(yè)務(wù)市場份額也進一步提升。新業(yè)務(wù)方面，環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)、高空消防平臺等新產(chǎn)品都實現(xiàn)翻倍增長。同時，公司積極響應(yīng)一帶一路，海外業(yè)務(wù)收入占比達到18.89%。

　　投資建議：預計公司17-19年營業(yè)收入分別為210.31/245.15/270.12億元。

　　　1、行業(yè)需求回暖，營收利潤增速明顯

　　根據(jù)工程機械協(xié)會數(shù)據(jù)，從2016年三季度以來，工程機械行業(yè)各個品類銷量回升明顯，2016年12月挖掘機單月銷量6910臺，同比增長75.03%，環(huán)比增長3.70%。單月銷量繼續(xù)加速，連續(xù)4個月保持在70%+的水平，單月銷量增速創(chuàng)六年以來新高。2016年1-12月累計銷量70320臺，同比增長24.80%，其中下半年以來銷售增速發(fā)力，增速達到50.55%。從挖掘機開機小時數(shù)來看，2016年11月全球龍頭企業(yè)小松挖掘機平均開動小時數(shù)142.2小時，同比上升17.04%。進一步佐證挖掘機需求底部回升，行業(yè)逐漸回暖的向上態(tài)勢。

　　進一步表明，緊隨著挖掘機銷量回暖的大勢，工程機械的其他產(chǎn)品陸續(xù)表現(xiàn)出明顯的回暖跡象，說明行業(yè)景氣回升，借由挖掘機一個點向工程機械整個行業(yè)面逐漸擴展。汽車起重機、裝載機和推土機增速也明顯回升。

　　在需求復蘇帶動下，公司營收利潤水平明顯改善，分季度來看，第三季度和第四季度收入分別實現(xiàn)11.14%、32.17%，營業(yè)收入從2015年一季度以來一直處于加速過程中，從凈利潤來看，2016年每個季度都實現(xiàn)了凈利潤為正，整體凈利潤同比增長268%。分產(chǎn)品看，除了混凝土機械業(yè)務(wù)大幅度下滑以外，起重機業(yè)務(wù)微幅下滑，消防機械、鏟運、路面等業(yè)務(wù)都實現(xiàn)了10%以上的增速。

　　毛利率方面，2016年公司整體毛利率為19.44%，相對于2015年的20.50%微幅下滑，主要受原材料成本影響，但仍然在波動范圍之內(nèi)。整體而言，隨著行業(yè)銷量回暖，尤其是公司的幾個核心主打產(chǎn)品銷量上移，公司的盈利能力也會逐步改善。

　　2、資產(chǎn)負債表修復明顯，經(jīng)營質(zhì)量顯著改善

　　資產(chǎn)負債表的出清過程是市場尤其關(guān)注的焦點。工程機械企業(yè)過去幾年累積了大量的應(yīng)收賬款，公司2013年最高峰時期的應(yīng)收賬款達到208億元，占營業(yè)收入的比例達到77%，2015年這一比例達到108%，應(yīng)收賬款高于營業(yè)收入。2016年以來，公司應(yīng)收賬款余額為154億元，同比下滑14.50%，應(yīng)收賬款絕對金額連續(xù)4年下滑。公司主要產(chǎn)品銷售模式有全額付款、按揭貸款、分期付款和融資租賃，公司通過按揭和融資租賃模式的銷售金額分別為19.19億元、22.93億元，占公司2016年度營業(yè)收入的比例分別為11.4%、13.6%。公司因代墊逾期按揭或融資租賃款凈增加應(yīng)收賬款約為2524萬元，公司2016年因代墊逾期計提壞賬準備而減少當期利潤總額約為3416萬元。整體來看，公司按揭、融資租賃等業(yè)務(wù)雖然存在輕度逾期的情況，但整體風險處于可控狀態(tài)。

　　在銷量帶動下，下游開工量提升，新機銷售加快，公司現(xiàn)金流也明顯改善，2016年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增長19.3倍，達到22.45億元。從各項關(guān)鍵指標來看，公司整體經(jīng)營質(zhì)量的改善和修復效果明顯。

　　3、投資建議及風險提示

　　投資建議：預計公司17-19年營業(yè)收入分別為210.31/245.15/270.12億元，EPS分別為0.11/0.17/0.20，對應(yīng)的PE估值為37x/25x/20x。行業(yè)需求回暖，公司資產(chǎn)負債表未來持續(xù)修復，我們上調(diào)公司至“買入”評級。

　　風險提示：行業(yè)需求低于預期;應(yīng)收賬款回收低于預期;市場競爭惡化。