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　　防止經(jīng)濟(jì)過熱和通貨膨脹成為2004年初特別是4月份以來，中央各部門制定宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主要考慮因素，控制經(jīng)濟(jì)增長速度、調(diào)整經(jīng)濟(jì)增長結(jié)構(gòu)成為宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主基調(diào)，出臺了一系列同時調(diào)整供應(yīng)和需求的宏觀調(diào)控政策。這些宏觀政策及行業(yè)政策對相關(guān)行業(yè)到底將發(fā)生怎樣的影響?我們寄希望于本次宏觀調(diào)控的結(jié)果能夠有別于歷史，有別于1993年那一次形成近十年經(jīng)濟(jì)下降趨勢的宏觀調(diào)控，無論從當(dāng)前宏觀調(diào)控的時機(jī)選擇，還是從差別化的調(diào)控手段方面看，都應(yīng)該存在著經(jīng)濟(jì)增長軟著陸的機(jī)會。正是基于這樣一種希望和預(yù)期，本文

　　試圖分析出今年以來的主要宏觀政策和行業(yè)政策對相關(guān)行業(yè)的影響。

　　緊縮性金融政策對相關(guān)行業(yè)影響有限

　　存款準(zhǔn)備金率提高等緊縮性金融政策是影響面較大的宏觀調(diào)控政策，它對相關(guān)行業(yè)的影響體現(xiàn)在如下幾個方面：

　　首先，它對銀行業(yè)的可用資金產(chǎn)生影響，減少銀行業(yè)的貸款數(shù)額，從而影響銀行業(yè)的利潤。按照申銀萬國一份研究報告的分析，存款準(zhǔn)備金率提高0.5至1個百分點對股份制上市銀行的凈利潤將產(chǎn)生5%以內(nèi)的負(fù)面影響。

　　其次，從理論上說，存款準(zhǔn)備金率的提高導(dǎo)致資金收縮效應(yīng)直接對貸款依賴性強(qiáng)、對市場利率敏感的行業(yè)如房地產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生負(fù)面影響。

　　再次，可貸款貨幣的減少及其乘數(shù)效應(yīng)可能通過對國民經(jīng)濟(jì)投資系統(tǒng)產(chǎn)生收縮的作用，從而對周期性較強(qiáng)的行業(yè)將產(chǎn)生負(fù)面影響。如鋼鐵業(yè)、石油化工業(yè)、水泥及水泥制品制造業(yè)、工程機(jī)械、有色金屬等行業(yè)的需求可能出現(xiàn)下降，從而導(dǎo)致這些行業(yè)的景氣度和效益可能出現(xiàn)下降。

　　在實際經(jīng)濟(jì)運行中，通過貨幣政策收緊反映出來的經(jīng)濟(jì)緊縮信號在經(jīng)濟(jì)運行系統(tǒng)中起到了一定的作用。如兩次存款準(zhǔn)備金率提高后不少房地產(chǎn)公司感覺到資金的緊張和融資困難;在鋼材市場上，建筑用鋼價格從3月份開始下跌，到4月初已下跌了600元/噸，跌幅在15%。但是，由于人們對我國經(jīng)濟(jì)增長的強(qiáng)烈樂觀預(yù)期，提高存款準(zhǔn)備金率對控制固定資產(chǎn)投資的作用表現(xiàn)得比較有限，固定資產(chǎn)投資仍然保持較高的增長速度。

　　有選擇地控制固定資產(chǎn)投資 經(jīng)濟(jì)軟著陸仍有機(jī)會

　　在固定資產(chǎn)投資的行業(yè)構(gòu)成(參見附表)中，房地產(chǎn)、鋼鐵、水泥、機(jī)械等行業(yè)的投資占有較大的比重，尤其是房地產(chǎn)投資在其中所占的比例接近1/4，對固定資產(chǎn)投資的影響最大。2003年房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額占整個金融機(jī)構(gòu)貸款余額的比重達(dá)到21.10%，達(dá)到了應(yīng)該引起警惕的程度。這一比例2002年為16.90%，2001年為13.03%。根據(jù)國家發(fā)改委的有關(guān)消息，在2003年新增固定資產(chǎn)投資中，房地產(chǎn)開發(fā)、鋼鐵、電力、城建、化工等五個行業(yè)的固定資產(chǎn)投資額占全社會新增固定資產(chǎn)投資額的58.8%?；谶@種固定資產(chǎn)行業(yè)結(jié)構(gòu)，中央在控制固定資產(chǎn)投資增長速度時就選擇了與房地產(chǎn)、以及與房地產(chǎn)投資關(guān)系極為密切的水泥、鋼鐵、電解鋁行業(yè)作為控制固定資產(chǎn)投資的突破口，出臺了一系列體現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整用意的結(jié)構(gòu)性固定資產(chǎn)投資壓縮政策。

　　這些政策所調(diào)控目標(biāo)的最大特點是有選擇地控制部分行業(yè)的固定資產(chǎn)投資，對需求和供給同時控制，努力保持經(jīng)濟(jì)增長的良好局面。我們認(rèn)為，這種宏觀調(diào)控方式達(dá)到預(yù)期目標(biāo)的希望較大。

　　這些政策所直接影響的行業(yè)及對行業(yè)的具體影響分析如下：

　　(1)對房地產(chǎn)行業(yè)的負(fù)面影響大，房地產(chǎn)行業(yè)有可能走上一個二、三年的調(diào)整期。這些宏觀調(diào)控政策所調(diào)控的真正目標(biāo)在于房地產(chǎn)行業(yè)。近幾年，經(jīng)濟(jì)增長的主要動力在于房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展所創(chuàng)造出的對鋼鐵、電解鋁及水泥的巨大需求，然后再派生出對煤、電、運輸行業(yè)的巨大需求。所以固定資產(chǎn)投資增長過快的核心在于房地產(chǎn)投資規(guī)模的過快增長。這一點從2003年房地產(chǎn)投資額占固定資產(chǎn)投資總額的近25%這一數(shù)字就可以清楚地看到。但從商品房空置規(guī)模的擴(kuò)大、投機(jī)性購房所占商品房銷售量比例的達(dá)到引人擔(dān)心的程度、以及商品房價格上漲遠(yuǎn)高于城鎮(zhèn)居民收入水平的提高這些現(xiàn)象來看，現(xiàn)在房地產(chǎn)行業(yè)的確已經(jīng)產(chǎn)生了一定的泡沫，至少已經(jīng)與居民實際消費能力產(chǎn)生了較大的距離。而房地產(chǎn)行業(yè)是一個資金密集性的行業(yè)，當(dāng)前我國房地產(chǎn)開發(fā)資金來源中有可能50%以上的資金直接或間接地來源于銀行貸款。在目前的宏觀調(diào)控政策下，銀行對房地產(chǎn)行業(yè)貸款收緊，整個房地產(chǎn)行業(yè)的資金鏈可能會出現(xiàn)問題，從而局部的泡沫可能破滅，對整個行業(yè)帶來較大的負(fù)面影響。

　　(2)絕大多數(shù)政策對于鋼鐵、電解鋁及水泥行業(yè)的發(fā)展是有利的。實際上，嚴(yán)格控制鋼鐵、電解鋁及水泥行業(yè)的投資是這些宏觀調(diào)控政策中正面的政策。這么說，主要是由于當(dāng)前一些地方被行業(yè)政策所限制的小高爐、小電解鋁及小水泥廠紛紛上馬，對環(huán)境的破壞相當(dāng)嚴(yán)重，不利于經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。

　　事實上，如果房地產(chǎn)行業(yè)在宏觀調(diào)控下降溫，當(dāng)前的水泥、電解鋁的供應(yīng)已經(jīng)大于需求，水泥行業(yè)由于產(chǎn)能連續(xù)多年的快速擴(kuò)張，多年以來處于供過于求的狀況。鋼材的供需應(yīng)該能夠基本平衡，保持相對合理的行業(yè)利潤率。如果允許這些行業(yè)繼續(xù)大規(guī)模投資，形成產(chǎn)能，有一天對行業(yè)的沖擊可能是致命的。

　　(3)看淡電解鋁和水泥行業(yè)，鋼鐵行業(yè)有機(jī)會避免陷入低谷。

　　對于電解鋁行業(yè)，電價是一個核心問題。從今年1月1日開始，每度工業(yè)用電的價格已經(jīng)上調(diào)，電解鋁行業(yè)的生產(chǎn)成本大大提高，同時，當(dāng)前提高控制工業(yè)行業(yè)用電價格的呼聲又比較強(qiáng)烈。但電解鋁行業(yè)供求狀況又決定了它沒有能力向下游行業(yè)轉(zhuǎn)嫁成本，因此，不看好電解鋁行業(yè)。對于水泥行業(yè)，如果需求不能進(jìn)一步提高，供過于求的狀況難以改變，我們同樣不看好。但對于鋼鐵行業(yè)，在新的產(chǎn)能得到較好控制的情況下，我們相信經(jīng)過較短時間的調(diào)整后，行業(yè)的供求能達(dá)到一個新的平衡，一些生產(chǎn)非建筑用鋼的需求能夠保持持續(xù)增長的局面，行業(yè)利潤率有望保持在一個合理的水平。如果產(chǎn)能得到有效控制，我們對鋼鐵行業(yè)仍然有較好的預(yù)期，特別是其中像寶鋼股份這樣的板材類企業(yè)更值得關(guān)注。

　　農(nóng)業(yè)行業(yè)面臨良好發(fā)展機(jī)遇 煤電油運預(yù)期有良好運行基礎(chǔ)

　　今年以來的政策都致力于增加農(nóng)民收入和支持糧食生產(chǎn)。在糧價快速上升的時候，國家沒有用行政手段控制糧價，而是用各種手段實施種糧補貼等手段提高農(nóng)民種糧的積極性，通過控制化肥等農(nóng)資價格保護(hù)農(nóng)民利益。

　　在今年出臺的所有控制固定資產(chǎn)投資政策和措施中，都對農(nóng)業(yè)和農(nóng)民增收給予極大關(guān)注。這些政策如果能夠很好地繼續(xù)堅持下去，農(nóng)民和農(nóng)村市場將成為我國擴(kuò)大消費的重要力量。對農(nóng)業(yè)、化肥、家電等多數(shù)消費性行業(yè)都會產(chǎn)生積極的影響。而伴隨著農(nóng)民進(jìn)城、進(jìn)鎮(zhèn)而發(fā)展的中國城鎮(zhèn)化是支持我國多數(shù)周期性行業(yè)經(jīng)過短暫調(diào)整后進(jìn)入良性發(fā)展軌道的重要力量。

　　正是基于對目前我國城市居民已經(jīng)進(jìn)行消費升級階段以及農(nóng)民和廣大農(nóng)村市場可能產(chǎn)生巨大需求的預(yù)期，我們寄希望于本次宏觀調(diào)控的結(jié)果會有別于之前的宏觀調(diào)控，能夠使我國經(jīng)濟(jì)以更穩(wěn)健的方式可持續(xù)地發(fā)展。因此，我們對鋼鐵、有色金屬、石化、消費品等多數(shù)行業(yè)有較好的預(yù)期，煤電油運可以預(yù)期有良好的運行基礎(chǔ)。

　　附表：2003年鋼鐵、水泥、電解鋁等嚴(yán)格控制行業(yè)投資情況

　　行業(yè) 固定資產(chǎn)投資額(億元) 固定資產(chǎn)投資增長速度(%)

　　冶金行業(yè) 1329.07 87.2

　　有色金屬行業(yè) 479.37 68.7

　　原材料 3170.27 71.8

　　機(jī)械 1775.79 53.8

　　房地產(chǎn) 10106.12 29.7

　　全國固定資產(chǎn)投資(城鎮(zhèn))42643.42 28.4

　　1、表中數(shù)據(jù)來源于中經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心;

　　2、本表中固定資產(chǎn)投資額的數(shù)據(jù)42643.42億元與國家統(tǒng)計局公布的55118億元有出入，應(yīng)該屬于統(tǒng)計調(diào)整的原因造成。為了說明各行業(yè)投資在全社會固定資產(chǎn)投資中所占的比例，因此引用同是中經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心的全社會固定資產(chǎn)投資額數(shù)據(jù)。

　　上海證券報華夏證券研究所 吳春龍