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　　與山推高管交流，了解公司發(fā)展戰(zhàn)略。2008年10月31日我們邀請山推股份高管就山推股份近期的經(jīng)營狀況，4季度乃至明年的經(jīng)營計劃，面臨的發(fā)展機遇和困難、公司的長遠戰(zhàn)略等問題進行了探討和交流，在分析匯總的基礎上我們提煉出以下觀點：

　　山推股份推土機內(nèi)銷銷量2008年可保持18.28%的增長。山推股份的經(jīng)營情況：公司今年10月份的推土機銷售情況與上一個月大致相同，內(nèi)外銷同比都在增長，預計推土機銷售總量超過300臺。2008年9月山推股份推土機內(nèi)銷140余臺，同比下降7.50%，外銷170余臺，同比增長36.00%。公司推土機內(nèi)銷由9月份的同比負增長變?yōu)檎鲩L表明其推土機內(nèi)銷一年當中最差的月份已經(jīng)過去，銷售量開始觸底上升。公司推土機產(chǎn)品生產(chǎn)周期在3個月之內(nèi)，4季度的訂單目前已基本確定，預計今年4 季度公司推土機內(nèi)銷保持15.00-18.00%的增速，全年銷量超過2750臺，增速為18.28%左右。公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，大功率的推土機內(nèi)銷市場由于高鐵、能源和礦山開發(fā)市場的需求升溫而不斷擴大，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化與市場需求減少規(guī)模效應減弱的影響相互抵消。公司今年上半年因鋼材等原材料價格持續(xù)上漲提高了兩次價格，大致調(diào)整幅度為5.00-8.00%，今年4 季度暫時沒有調(diào)整計劃，預計2008年4季度推土機內(nèi)銷毛利率基本維持穩(wěn)定。2009年山推股份預計國內(nèi)工程機械行業(yè)增速在12.00-18.00%，山推股份作為推土機行業(yè)的龍頭，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)升級，并享受鋼價下跌帶來的成本下降收益，在高鐵、基建投資保持較快增長的背景下其推土機內(nèi)銷可保持15.00-18.00%左右的增長。

　　山推股份推土機出口呈現(xiàn)出良好的勢頭，銷量增長，盈利能力上升。公司推土機外銷今年呈現(xiàn)火爆局面，出口增速在時間段上表現(xiàn)出兩頭高，中間低的“U”字型走勢。目前公司最大的出口國為俄羅斯、其次是哈薩克斯坦，然后是中東的石油輸出國?？梢钥闯龉境隹诘膶ο蟠蠖际鞘徒?jīng)濟國家，且多數(shù)是通過代理商銷售的(也有部分產(chǎn)品是跟隨國內(nèi)工程建設企業(yè)的海外項目而出口的)。俄羅斯等獨聯(lián)體國家不僅對大功率推土機(220馬力以上)需求量大，而且也采購公司的吊管機等產(chǎn)品。隨著全球經(jīng)濟的動蕩加劇和石油價格的下跌，上述國家對工程機械產(chǎn)品的采購需求也開始呈現(xiàn)下降趨勢。對于山推股份來說明年的主要任務是繼續(xù)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、整合銷售渠道，加大市場銷售力度，必要時可以借鑒柳工的經(jīng)驗在海外建立山推專賣店提升品牌影響力。預計2008年公司推土機出口量可達1910臺左右，同比增長34.70%以上。

　　目前公司在海外的推土機銷售主要競爭對手是日本小松，山推股份憑借其性價比優(yōu)勢搶占了小松的部分出口市場，2009年公司將繼續(xù)通過加強市場營銷、完善售后服務等手段擴大海外銷售額。預計2009年山推股份出口增速可保持25.00%以上，成本下降和結(jié)構(gòu)提升將使得推土機毛利率呈現(xiàn)穩(wěn)步上升的勢頭。

　　山推股份募集資金項目――6000臺推土機技改項目主要瞄準國際市場。公司將自己定位于國際化的推土機專業(yè)生產(chǎn)企業(yè)。其融資項目擴大推土機出口項目和工程機械履帶底盤項目所需的10.00萬平米推土機車間已經(jīng)竣工，年產(chǎn)6000臺推土機，明年年初投入使用。國內(nèi)推土機市場容量大致在4500-7800臺左右，而全球推土機的市場容量為30000臺。公司6000推土機的產(chǎn)能是瞄準了國際市場。對于國內(nèi)市場，公司希望保持其50.00%以上的市場份額，但并不急于繼續(xù)單純地追求決定市場份額的提升，國際市場是其推土機未來的主攻方向。

　　小松山推受行業(yè)環(huán)境影響銷售下滑，盈利能力下降。公司的參股公司-小松山推的銷售數(shù)據(jù)從今年5 月份開始持續(xù)下滑，這與國內(nèi)挖掘機行業(yè)的銷售數(shù)據(jù)是一致的。分析原因：一方面是(1)今年9 月份之前央行一直執(zhí)行從緊的貨幣政策，宏觀調(diào)控的壓力導致國內(nèi)市場需求下降;(2)由美國金融危機引發(fā)的全球經(jīng)濟動蕩對我國經(jīng)濟的影響導致8 月份以來國內(nèi)工程機械產(chǎn)品包括挖掘機產(chǎn)品需求出現(xiàn)了快速下降;(3)小松中國(包括小松山推和小松常州)、現(xiàn)代江蘇等合資企業(yè)出于對全球經(jīng)濟衰退的擔憂收縮了在中國的銷售攻勢。小松山推今年8、9月份同比負增長，根據(jù)我們了解的情況，10月份銷售情況依然不理想，小松原計劃今年挖掘機銷量超過10000臺，根據(jù)目前銷售形勢推斷預期的目標比較難實現(xiàn)，預計2008年全年小松山推可銷售挖掘機8100臺左右，同比增長3.75%。2009年的挖掘機市場競爭更加激勵，行業(yè)外部環(huán)境不容樂觀，我們預計小松山推2009年的銷售量同比下降5.00%左右，毛利率下滑1個百分點左右。隨著公司大功率推土機產(chǎn)品的崛起和小松山推的挖掘機銷售量開始下降，小松山推貢獻的投資收益占公司總的利潤總額的比重在逐漸下降，2008年前3季度，以小松山推為主的投資收益占到了公司利潤總額的25.00%，而這一指標在2007年前3季度為35.19%，下降了10個百分點。小松山推的投資收益占這對于公司增強自身的市場競爭力和保持業(yè)績的穩(wěn)定性具有積極意義。

　　山推股份預進入旋挖鉆機行業(yè)，我們持謹慎態(tài)度。公司有計劃上馬旋挖鉆機項目，早在2003年公司就開始籌劃旋挖鉆機的技術儲備和項目論證，此后由于公司一貫的穩(wěn)健風格和領導班子調(diào)整一直沒有上馬該項目。今年10月底國務院批復的2萬億高鐵和客運專線鐵路建設投資引發(fā)了工程機械企業(yè)對與高鐵建設關聯(lián)度大的產(chǎn)品的興趣;目前市場上主要的旋挖鉆機生產(chǎn)企業(yè)為三一重工(今年預計銷量300臺)、中聯(lián)重科(80臺)、北方股份(50臺)。公司進入旋挖鉆機市場需要解決關鍵零部件供應和銷售網(wǎng)絡建設等系列問題，且旋挖鉆機產(chǎn)品的毛利率正在由于眾多的企業(yè)進入而趨于下滑趨勢，我們對于公司進入該行業(yè)表示謹慎。

　　山推股份盈利預測與投資建議。我們調(diào)低山推股份的盈利預測，預計2008-2010年山推股份每股收益為0.79元、0.93元、1.07元，同比增長33.90%、17.72%和15.05%，公司目前動態(tài)P/E、P/B水平為7.59倍和3.94倍，成長性較好，價格有所低估，目標價位6.71元，現(xiàn)低估1.83%，給予“增持”的投資評級。

　　主要不確定因素。出口代理商的信用資質(zhì)、明年募集資金項目投產(chǎn)在建工程轉(zhuǎn)為固定資產(chǎn)增加費用攤消、產(chǎn)品多元化的市場拓展風險。